西南证券-李宁-2331.HK-盈利能力持续提升，运营效益改善-180813

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        投资要点
        中报符合预期，盈利能力增强。2018  年上半年公司实现  47.1  亿元营业收入，同比增长17.9%。实现归母净利润2.7  亿元，同比增长42%。受益于零售及电商业务占比提升、零售渠道中新品销售占比（提升3  个百分点）以及新品吊牌价提升5%，上半年毛利率提升1  个百分点至48.7%，净利率提升1  个百分点至5.7%。
        .  销售流水理想，运营效益持续改善。2018  年上半年，公司同店增长情况非常理想。分整体平台、零售、批发和电商来看，同店增速分别为高单位数、低双位数、中单位数以及30%-40%（中段）。存货周转效率进一步提升，渠道库存周转期相比17  年底下降0.3  个月至4.2  个月。库存结构进一步优化，相比于17年底，公司渠道和公司中1  年以上存货占比分别改善2  个和3  个百分点。整体现金循环周期运营情况进一步改善，缩短11  天至45  天，其中应收款周转天数缩短14  天至42  天，表明经销商回款能力增强。
        .  训练、篮球、运动时尚产品表现亮眼，产品、渠道、运营相结合促进收入提升。1）专业产品及运动休闲产品齐发力，将专业运动与时尚进一步结合，吸引年轻消费群体，改善品牌形象。2）加强体验店、品类店和高效大店的开设，提升店铺质量，更好地传递品牌价值理念。18  年上半年，公司新开4  家体验店，平均面积为445  平米，几家核心体验的同店增长率在50%左右。进一步完善电商渠道的数据分析与预测能力，加强对细分人群的覆盖，新开天猫跑步和篮球旗舰店。3）数字化运营能力继续加强，利用直播、专访视频、产品故事、传统文化的包装，为产品和品牌赋予更多话题性和故事性，持续提升产品溢价能力。及时抓住热点话题，加强事件营销和内容营销，比如时装周事件、核心话题商品与电商专供款的故事与文化精神层面的深挖，例如「悟道」等。开通微信小程序平台，能让用户在事件性营销的传播过程中实现即时购买。
        .  新业务稳步拓展，费用率持平。2018  年上半年，扣除转移的361  间门店，李宁YOUNG  新开91  间达631  间，预计到今年底门店数量将达750  间，门店开设进度优于预期。Danskin  品牌截止6月底已开设店铺10  家。2018  年下半年，Danskin品牌会进一步完善产品结构和提升终端购物体验，预计至年底门店数量将增加至15-20  家。尽管新业务投入占用了一些成本，但公司整体费用率把控比较到位，销售及行政费用率相比17  年上半年持平。
        .  盈利预测与评级：由于公司净利率进一步好转，我们上调2018-2020  年EPS  至0.29/0.37/0.47  元人民币，对应动态PE  分别为26/20/16  倍，维持“增持”评级。
        .  风险提示：开店进度或不达预期；费用率上升的风险；行业竞争加剧风险。