中泰证券-通化东宝-600867-业绩符合预期、经营稳健，在研管线即将取得突破-180814

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        投资要点
        事件：2018  年8  月14  日,公司发布2018  年半年报。2018  年上半年公司实现营业收入14.63  亿元，同比增长23.85%；实现归母净利润5.37  亿元，同比增长30.78%；实现扣非归母净利润5.20  亿元，同比增长28.23%。
        增长稳健，归母净利润实现30.78%的增长、符合市场预期。二代人胰岛素是公司营收及毛利主要构成，2018  年上半年营收为10.85  亿元（占比74.14%），受去年上半年发货较大影响增速为18.98%、小幅下滑1.2  个百分点。甘舒霖笔、血糖仪等医疗器械2018  年上半年贡献收入1.65  亿元（占比11.30%），试纸生产问题解决增速回升至24.12%，同比去年增速提升近8  个百分点。商品房收入1.58  亿元，收入占比为10.79%。经营稳定，营收和利润增速季节性不明显。2018  年第一季度实现营业收入7.19  亿元，同比增长27.23%；实现归母净利润2.74  亿元，同比增长30.20%。第二季度单季度实现营业收入7.44亿元，同比增长20.74%；归母净利润2.63  亿元，同比增长31.38%。
        销售费用率和管理费用率稳步下降，分别为22.83%、8.51%。2018  年上半年公司销售费用率略有下降至22.83%，销售费用达3.34  亿元、增长22.37%，与收入增速基本匹配。管理费用率小幅下降至8.51%，我们预计是部分研发项目临床基本完成，费用略有减少。财务费用率降低至0.06%，主要原因是借款计息期限较去年同期计息期限短，故利息支出较上年同期下降。
        与Adocia  公司合作、管线取得突破，引入超速效型胰岛素类似物及组合。2018年4  月，公司公告与Adocia  公司签署合作与许可协议，1.35  亿美元引入超速效型胰岛素类似物及组合BC  Lispro  及BC  Combo。（1）BioChaperoneLispro（超速效型胰岛素类似物）：起效优于现在的三代胰岛素，患者的依从性更好。目前在欧盟处在Ⅲ期临床试验前准备阶段。（2）BioChaperoneCombo（胰岛素基础餐时组合）：目前世界上唯一将甘精胰岛素和超速效赖脯胰岛素成功组合的中性新预混胰岛素类似物，该产品在欧洲已进入Ⅱ期临床试验阶段。
        降糖药产品线完善，品种陆续取得进展。公司在研三代胰岛素甘精、门冬、地特和赖脯品种齐全，进度最快的甘精胰岛素已经申报生产处于核查审评中，门冬胰岛素临床Ⅲ期基本结束正在进行结题和盖章工作。2018  年4  月公告与Adocia  公司合作引入超速效型胰岛素类似物及组合。在GLP-1  激动剂方面，利拉鲁肽预计已申报IND  获得受理。口服降糖药方面，磷酸西格列汀片、西格列汀二甲双胍片BE  试验基本完成，计划于2018  年10  月完成报产。
        盈利预测与投资建议：我们预计2018-2020  年公司营业收入为30.45、36.82、45.66  亿元，同比增长19.63%、20.92%、24.01%，归属母公司净利润为10.89、14.19、18.46  亿元，同比增长30.19%、30.31%、30.08%，对应EPS  为0.64、0.83、1.08  元。考虑到公司是国产二代胰岛素产品市占率第一的龙头企业，基层覆盖率全未来3  年最受益于分级诊疗政策，2018  年新产品甘精胰岛素有望上市，维持“买入”评级。
        风险提示：二代胰岛素竞争加剧的风险；新产品获批不及预期的风险；慢病管理平台发展不及预期的风险；管理层变动的风险；药品招标降价的风险。