西南证券-保利地产-600048-2018年半年报点评：业绩符合预期，土储大幅增长-180814

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        投资要点
        事件：公司发布2018年半年度报告，上半年实现营业收入总额  595.4亿元，同比增长9.3%；实现利润总额127.0  亿元，同比增长24.7%；实现归属于上市公司股东的净利润65.1  亿元，同比增长15.1%。
        综合毛利率大幅提升，投资收益显著增长。公司归母净利润同比增幅超过营业收入增幅，主要由于：（1）受益销售单价提高，公司毛利率水平自2016  年以来持续改善，上半年综合毛利率较去年同期提升4.6  个百分点至35.4%，结算毛利率较去年提升5.6  个百分点至35.3%；（2）上半年公司实现投资净收益9.37亿元，较上年同期增长66.7%。综合来看，上半年净利率为15.7%，较去年升高了2.5  个百分点，我们认为公司盈利能力持续性强，全年业绩值得期待。
        上半年销售同比高增长，未来业绩确定性强。1-7  月，公司实现销售额2392.0亿元，同比增长46.6%，其中6  月单月突破600  亿元，同比增速高达58.0%；1-7  月实现签约面积1621.8  万平方米，同比增长36.5%；今年销售依旧以一二线城市和核心城市群的刚需和改善性需求为主，一二线城市签约金额占比约为78%。我们预计全年销售可达4300  亿元，截至7  月目标完成率约56%。
        拿地延续积极态势，聚焦一二线城市及核心城市圈。1-7  月公司新增82  个项目，土地总地价约1360  亿元，同比增长56.5%。其中权益地价约896  亿元，同比增长38.7%，平均楼面地价为8321  元/平方米，同比大幅增长71.9%。从区域布局上来看，一二线城市上半年拿地金额及面积占比分别为68%和50%，而三四线城市主要聚焦在珠三角、长三角等核心城市群。
        土地储备充裕，净负债率略有上升。截至报告期末，公司在全国约99  个城市拥有超8950  万平米的待开发资源，其中一二线城市占比61%，长三角、珠三角占比46%。根据我们测算，截至2017  年底，公司未结算项目计容建面约1.7亿方，未结算货值约2.7  万亿元。随着公司拿地持续激进，公司净负债率从去年底的86.5%上升至93.3%，资产负债率也略有上升，但负债风险可控，新增有息负债成本仅5.09%，全部有息负债综合成本仅4.86%，显著优于行业平均水平。
        盈利预测与投资建议。预计2018-2020  年EPS  分别为1.80  元、2.40  元和3.00元，当前股价对应PE  分别为6  倍、5  倍、4  倍。参考房企龙头平均PE  给予2018年8  倍估值，对应14.4  元的目标价，维持“买入”评级。
        风险提示：销售增速或不及预期、商业拓展或不及预期等。