西南证券-双汇发展-000895-业绩符合预期，屠宰和肉制品盈利持续改善-180815

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        投资要点
        事件：公司发布2018  年半年报，实现营业收入  237  亿元，同比下降  1.3%；归母净利润24  亿元，同比增长25%；其中18Q2  实现营业收入117  亿元，同比下降1.2%；归母净利润13  亿元，同比增长29%。公司业绩情况符合市场预期。
        生猪屠宰：受益于猪价下跌，净利润实现高增长。随着母猪补栏恢复及生猪出栏体重增加，猪价持续下跌，2018Q2  猪肉批发价均价为16.4  元/kg，同比下降22%。（1）猪价下跌，鲜冻肉销量增速较快。公司上半年屠宰生猪828  万头，同比增速30%，鲜冻肉销量为77  万吨，同比增长11%，屠宰业务高速增长原因在于：1）猪价下跌促进销售增长；2）二季度猪价相对较低，公司主动提高了肉制品原材料储备量。（2）鲜冻肉盈利能力改善明显。生猪价格下跌使得鲜冻肉业务盈利水平持续提升，上半年鲜冻肉实现收入116  亿元，同比下降8%，净利润4.9  亿元，同比增长120%，净利率达到4.3%，吨利为640  元左右，同比提升99%；其中18Q2  鲜冻肉收入55  亿元，同比下降5%，净利润2.6  亿元，同比增长115%，净利率达到4.7%，处于稳步提升状态。随着下半年生猪出栏量环比提升以及春节消费旺季来临，预计猪价将先降后升，总体均价较上半年基本持平，公司生鲜猪肉销量和盈利能力有望维持较高水平。
        肉制品：产品结构持续优化，盈利能力逐渐改善。上半年公司肉制品业务实现销量78  万吨，同比增长3%，收入114  亿元，同比增长4.5%，净利润23  亿元，同比增长7.7%，净利率达到20%，吨利为2977  元，同比提升4.5%；其中18Q2实现收入58  亿元，同比增长2%，净利润13  亿元，同比增长5%，净利率达到22%，盈利能力提升明显。（1）高端新品不断推出，产品结构稳步提升。公司积极推出新产品，且自年初起通过调整研发机构、新品推出流程和试销策略，提高新产品推出成功率，升级版王中王、老味道香肠、鸿运当头等新产品销售情况良好。未来公司还将推出吨利5000-10000  元以上的高端产品，优化产品结构、提高盈利能力。（2）促销及渠道调整力度持续加大，为长期发展奠定基础。公司在二季度继续加大市场促销和广告宣传力度，并通过客户队伍调整提高积极性和忠诚度，为公司长期健康发展奠定基础。随着市场推广效果逐渐显现、猪肉原材料成本下降及产品结构调整带来的高毛利产品占比提升，未来公司肉制品业务收入规模和盈利能力有望改善。
        盈利预测与投资建议。考虑到猪价下跌对公司鲜冻肉业务影响较大，略微下调收入端预测，预计公司2018-2020  年营业收入分别为506  亿元、527  亿元、553亿元，同比增速分别为0.1%、4.1%、4.9%；归母净利润分别为49  亿元、53亿元、58  亿元，同比增速分别为13.1%、8.7%、10.0%。考虑到公司产品结构优化将带来收入规模增长和盈利能力的提升，给予公司2018  年20  倍估值，对应目标价29.6  元，上调至“买入”评级。
        风险提示：生猪补栏或不及预期；产品结构调整不及预期。