西南证券-通化东宝-600867-2018年半年报点评：业绩基本符合预期，静待三代胰岛素上市-180815

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        投资要点
        业绩总结：公司2018  年上半年实现营业收入  14.6  亿元，同比增长  23.9%；实现归母净利润5.4  亿元，同比增长30.8%；实现扣非后归母净利润5.2  亿元，同比增长28.23%；经营性现金流量净额4.5  亿元，同比增长-1.5%。
        业绩基本符合预期，人胰岛素持续快速增长。公司实现收入和归母净利润复合增速分别为23.9%和30.8%，业绩基本符合预期。分季度看：2018Q1  和2018Q2实现收入同比增速分别为27.2%和20.7%，归母净利润同比增速分别为30.2%和31.4%，扣非后归母净净利润同比增速均为28.2%，延续快速增长态势。从收入结构上看：1）重组人胰岛素原料药及注射剂系列产品实现收入10.8  亿元，同比增速19.0%，主要系公司多年来持续开拓基层医疗市场，占有率持续提升所致；2）医疗器械产品实现收入1.6  亿元，同比增长24.1%，我们预计胰岛素笔同比增长30%左右，血糖仪同比增长15%左右；3）房地产业务实现1.6  亿元，同比增长86.8%，贡献净利润3900  万元，主要系全资子公司的丽景花园实现商品房销售。
        布局四代胰岛素，国内最强糖尿病用药梯队渐现。糖尿病的治疗需要综合解决方案，齐全产品组合将提升医生和患者粘性，构筑更高产业壁垒，除了已上市的胰岛素药械产品外，公司立足自主创新，不断优化产品结构，正开发糖尿病领域其他产品，重磅产品储备极其丰富。1）胰岛素类似物：甘精胰岛素（已报生产，发补阶段等待临床实验数据核查）、门冬胰岛素（完成数据库锁定，预计年底完成总结报告并申报身缠）、门冬胰岛素30（三期临床中）、门冬胰岛素50（临床试验中）、地特胰岛素（临床试验筹备阶段）、赖脯胰岛素（临床试验审评中）、四代超速效胰岛素和胰岛素基础餐时组合（国内动物实验，国外二期临床）。2）GLP-1  激动剂：利拉鲁肽（临床实验申请获得受理）和度拉糖肽（临床前研究，计划年底报临床）；3）化药口服降糖药：瑞格列奈及其与二甲双胍复方制剂、琥珀酸曲格列汀、西格列汀及其与二甲双胍复方制剂和恩格列净等预计2018-2019  年完成BE。整体看公司已形成国内最为齐全的糖尿病药物梯队，借助公司在二代胰岛素方面的客户基础和强大的销售团队，持续增长可期。
        盈利预测与投资建议。预计2018-2020  年EPS  分别为0.52  元、0.66  元、0.84元，对应当前估值分别为42倍、33倍和26倍。未来三年归母净利润将保持27.4%的复合增长率，公司在糖尿病的领先优势稳固，我们看好公司长期发展空间，维持“买入”评级。
        风险提示：三代胰岛素等新产品获批进度或低于预期的风险、胰岛素招标降价的风险。