太平洋证券-卫星石化-002648-业绩短期下滑承压，稳步推进产业链延伸促增长-180812

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        事件：公司发布  2018  年  H1  半年报，报告期实现营业收入  43.59  亿元，同比+8.00%；归母净利润  3.27  亿元，同比-32.53%。其中  Q2  单季度实现归母净利润  2.14  亿元，同比+10.93%，环比+88.72%。公司预计  1-9  月份归母净利润为  5.6-6.2  亿元，同比下降  19.49%-10.86%。
        主要观点：  
        1.受量价拖累，业绩短期下滑，但二季度改善  
        2017年Q1-2018年Q2，公司单季度分别实现扣非后归母净利润2.93亿元、1.90  亿元、2.33  亿元、3.00  亿元、1.16  亿元、2.09  亿元。其中  2018  年一季度较低主要由于嘉兴生产基地（包括  16  万吨丙烯酸、15  万吨丙烯酸酯、21  万吨高分子乳液、9  万吨  SAP  等）受园区蒸汽供应商事故影响，停产  2  个月。同时春节影响，下游复工推迟，而去年同期海外装置老化及突发停车，环保督察等事件催化，丙烯酸及酯价格较高。从二季度看，尽管4  月份  PDH  装置停车检修  20  天，随着下游复工，公司主营产品价格回升，Q2  单季度实现营收  26.06  亿元，环比+48.65%，同比+22.86%；扣非后归母净利润  2.09  亿元，环比+80.04%，同比+9.89%。另外公司三费率同比下滑  1.76pcts  至  8.74%，主要由于  2017  年完成定增募集资金  30  亿元后，公司目前资产负债率下降至  33.63%，财务费用下降。
        2.新增产能陆续投产，PDH  盈利改善  
        公司在建  22  万吨双氧水、45  万吨  PDH  项目二期、15  万吨  PP  项目、36  万吨丙烯酸及酯分别预计  2018  年  Q3（7  月底开始试生产）、2018  年底、2019年  Q1、2019  年  Q3  陆续建成投产。扩产前后公司丙烯酸及酯每上涨  1000元，分别增厚  EPS  0.27  元和  0.49  元，弹性大。
        近期随着原油上涨，人民币贬值，丙烯、聚丙烯价格迅速上涨。2018  年  8月截止目前丙烯、聚丙烯均价分别为  9186  元/吨、9892  元/吨，较  2017年均价同比上涨  22.68%、15.67%。以  PDH  装置为核心的“丙烷-丙烯-丙烯酸及酯或聚丙烯”产业链盈利改善。
        3.稳步推进  125  万吨/年乙烯及配套下游项目
        尽管受中美贸易战影响，市场普遍担忧公司乙烯项目前景，但整个项目正在实质性建设过程中。2018  年  3  月  15  日，公司旗下美国卫星公司与  SPMT在北京正式签署《美国卫星与  SPMT  合资设立  ORBIT  的协议》，并确定为公司控股子公司连云港石化有限公司  320  万吨/年轻烃综合加工利用项目提供乙烷原料供应保障。5  月，公司取得浙江省商务厅颁发的《企业境外投资证书》。乙烷储罐区和码头正在建设，以实现  2020  年接收乙烷到港。项目设计、长周期设备采购及相关审批手续有序推进。一期包括  125  万吨/年乙烯及配套下游  EO/EG、LLDPE、HDPE  产品；二期包括  125  万吨/年乙烯及配套下游  EO/EG、LDPE、苯乙烯、丙烯腈产品，分别预计  2020  年  8月、2022  年投产。
        4.盈利预测与评级  
        我们预计公司  2018-2020  年归母净利润分别为  8.82  亿元、13.01  亿元、15.03  亿元，对应  EPS  0.83  元、1.22  元、1.41  元，PE  11X、8X、7X。受业绩短期下滑及中美贸易战悲观预期影响，公司股价大幅回调，考虑公司持续产能投放，C2+C3  产业链齐头并进，未来成长空间大，维持“买入”评级。
        风险提示：产品价格大幅波动，新建项目进度不及预期