华泰证券-荣盛发展-002146-盈利量质双升，估值优势显现-180815

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        2018H1  扣非净利增长46%，维持“买入”评级
        2018H1  公司实现营业收入193.88  亿元，YoY+44.51%；实现归母净利22.47  亿元，YoY+33.38%；实现扣非后归母净利21.79  亿元，YoY+46.38%；加权平均ROE  较2017H1  提升1.23pct  至8.10%。总体业绩略超预期，鉴于公司销售高增长以及盈利质量改善，上调2018-2020  年  EPS  至1.79、2.31、2.98  元（前值1.54、1.95、2.52  元），维持“买入”评级。
        销售延续高增长态势，结转毛利率创2015  年以来新高
        2018H1  公司实现签约销售400.99  亿元，YoY+46.76%，回款率高达81%，其中徐州、郑州、重庆、蚌埠、嘉兴、惠州等异地项目表现强劲。报告期结算毛利率同比提升2.70pct  至32.34%，创2015  年以来新高。结转节奏的提升无碍业绩储备的进一步增长，2018H1  期末预收款较2017  年末增长21.67%至815.18  亿元，对2017  全年营收的覆盖率高达2.11  倍。随着高质量预收款步入结转周期，公司业绩有望保持高质量的稳健增长。公司半年报预计2018Q1-Q3  归母净利YoY+20%~40%至33.49~39.07  亿元。
        拓宽拿地渠道，负债率改善明显
        报告期公司进一步拓宽拿地渠道，通过股权收购、招拍挂、旧村改造等多种方式先后在京津冀、长三角、中西部等30  多个城市新增权益规划建面402.76  万平。截至2018H1  公司土储建面共计3630  万平，公司预计满足3  年左右的开发需要。受益于稳健的土地拓展节奏、销售高增长以及多元化融资的顺利推进，公司2018H1  经营活动现金流净额YoY+166.44%至49.66  亿元，剔除预收款之后的资产负债率较2017  年末减少4.47pct  至45.26%，有息负债杠杆率较2017  年末减少6.62pct  至198.83%。
        园区地产协同效应深化，康旅健康转型升级
        报告期公司园区规模不断壮大，荣盛兴城共完成回款24.02  亿元，成功实现土地供应374.50  亩，一二级联动优势明显，同地产主业的协同效应进一步深化。康旅公司大力推动“6+N”战略布局，初步形成“3+1”的荣盛康旅国际度假区业态模式，浙江、宁波、四川、安徽等多地落实项目合作，同时承接“一带一路”战略，业务范围拓展至奥地利及欧洲“16+1”成员国。报告期内荣盛康旅实现签约13.74  亿元，回款13.69  亿元。
        盈利规模、质量有望保持高增长，上调盈利预测，维持“买入”评级
        公司短期可结转资源依然丰厚，毛利率改善较为显著，此外“创享计划”跟投机制对管理效率和销售周转的改善有望逐步显现，  上调公司2018-2020  年EPS  至1.79、2.31、2.98  元（前值1.54、1.95、2.52  元）。参考可比公司2018  年平均估值6.9  倍PE，鉴于三四线城市销售热度的不确定性，我们认为公司2018  合理估值水平为5.2–6.2  倍，目标价9.31-11.10  元（前值13.09-14.63  元），维持“买入”评级。
        风险提示：环京调控政策趋严；棚改货币化安置力度趋弱拖累三四线城市成交表现。