光大证券-国投电力-600886-2018年半年报点评：发电量增速可观，水电火电皆有看点-180814

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        ◆事件：国投电力发布2018  年半年报。2018H1  公司营业收入178  亿元，同比增长27.4%；归母净利润15.7  亿元，同比增长21.7%；EPS  0.23  元。
        ◆水电平淡火电回暖，期待煤价回归至合理区间：2018H1  公司发电量652亿千瓦时，同比增长19.5%；平均上网电价0.322  元/千瓦时，同比提升5.9%。其中，2018Q2  发电量316  亿千瓦时，同比增长23.4%，增速较2018Q1  提升7.3  个百分点。分电源类型看，2018H1  公司水电机组发电量346  亿千瓦时，同比小幅增长2.0%；上网电价均价0.272  元/千瓦时，同比小幅增长0.8%。相比之下，2018H1  公司火电机组发电量294  亿千瓦时，同比大幅增长48.8%；上网电价均价0.377  元/千瓦时，同比提升6.3%。我们认为公司火电板块的增长主要源于火电新机组（国投北疆二期200  万千瓦）投产及存量机组利用率提升，叠加2017-07-01  起火电标杆上网电价的调整。由于动力煤价仍高位运行，公司2018H1  毛利率和净利率分别为38.2%、17.4%，较去年同期分别下滑2.1  个百分点和1.6  个百分点，盈利有所承压。考虑到下半年煤炭优质产能释放和供需关系改善，期待动力煤价回归至合理区间，进而提振火电业绩。
        ◆雅砻江中游发展值得关注：公司控股的雅砻江水电（持股比例52%）是雅砻江流域唯一水电开发主体，2018H1  公司归母净利润中雅砻江水电占比84%。截至2016  年末，雅砻江下游5  座水电站的机组全部投产，装机合计1470  万千瓦。目前雅砻江中游项目（共计1187.5  万千瓦）开发正在进行中，其中在建项目包括两河口水电站（300  万千瓦）和杨房沟水电站（150  万千瓦），预计首台机组于2021  年投产。随着雅砻江中游水电站陆续出力，公司业绩长期增长值得期待。
        ◆盈利预测与投资评级：我们根据公司项目进度、发电量增长及煤价情况，调整盈利预测，预计公司2018~2020  年的EPS  分别为0.56、0.61、0.64元（调整前分别为0.57、0.62、0.66  元），对应PE  分别为13、12、11倍。维持公司目标价7.84  元，对应2018  年14  倍PE，维持“增持”评级。
        ◆风险提示：来水低于预期，机组投产进度低于预期，煤价超预期上行，上网电价下调，水电增值税优惠政策取消的风险，融资成本上涨的风险等。