西南证券-阳光电源-300274-逆变器结构升级，在手电站项目充裕-180815

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        投资要点
        事件：公司发布18年半年报，实现营业收入  39.0  亿元，同比增长  10%，归母净利润  3.8  亿元，同比增长  3.8%，扣非后归母净利润  3.4  亿元，同比增长  1.0%，其中  2  季度实现收入  21.9  亿元，同比下降  4.6%，环比增长  28.4%，归母净利润  1.8  亿元，同比下降  24.9%，环比下滑  10.9%。
        综合毛利率略有提升，三费率增长拖累净利润增长：公司上半年综合毛利率为29.3%，同比提升  1.9  个百分点，主要由于系统集成业务毛利率同比提升了  2个百分点以及毛利率较高的电力业务&储能业务占比提升。但受管理费用率及销售费用率上涨的影响，上半年三费率达到  16.3%，同比提升了  3.4  个百分点。
        逆变器结构升级，单价持平，毛利率略有下滑：18  年上半年逆变器实现营业收入  16.4  亿元，同比增长  0.1%，毛利率  31.7%，同比降低  2.1  个百分点。公司上半年逆变器出货大约  8GW，同比基本持平，扣税后单价约为  0.2  元/W，由于组串式逆变器占比提升，平均单价同比基本持平。其中国内出货  6GW，国内上半年光伏装机  24.3GW，公司市占率  25%，与  17  年基本持平。
        EPC在手项目较多，业绩增长有保障：18  年上半年系统集成业务实现营收  18.1亿元，同比减少  1.2%，大概对应  300  MW  项目，毛利率  23.5%，同比提升  2个百分点。公司共开发  1013.9MW  光伏电站项目，其中已并网  937.2MW  光伏电站项目，在建  76.7MW，同时存货中“建成合同形成的已完工未结算资产”有  11.3  亿元，说明公司在手有大量已并网但尚未确认收入的电站项目。
        公司新业务开始发力，后续业绩增长点多元化：公司上半年总营收同比增长10%，在其主营“电站集成”及“逆变器”同比分别下滑及持平的情况下，主要是其发电及储能业务均实现了较大增长，分别同比增长  261.5%、428.2%，随着后续公司并网电站的逐步增加及储能成本下降带来的市场加速，后续业绩增长点更加多元化。
        盈利预测及投资建议：预计  18-20  年  EPS  分别为  0.74  元、0.81  元、0.90  元，对应  PE  分别为  10  倍、9  倍和  8  倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
        风险提示：逆变器价格下降或超预期的风险、系统集成确认节奏或不及预期的风险。