华泰证券-温氏股份-300498-猪价走出低迷，业绩将迎来周期性回升-180815

《华泰证券-温氏股份-300498-猪价走出低迷，业绩将迎来周期性回升-180815（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华泰证券-温氏股份-300498-猪价走出低迷，业绩将迎来周期性回升-180815（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        肉鸡盈利对冲生猪亏损，下调全年业绩预期，维持买入评级
        公司公告中报业绩，营收253.17  亿，yoy+0.77%；归母净利润9.17  亿，yoy-49.32%。受猪价大幅下行拖累，公司Q2  亏损4.91  亿，肉鸡业务表现抢眼、部分对冲当期损失。当前国内猪价转入旺季运行，未来周期性回升可期，公司产能持续较快扩张，给未来业绩奠定基础。基于猪周期节奏的变化，我们调整公司2018-20  年净利润至39.48/63.65/135.90  亿元，继续给予“买入”评级。
        Q2  生猪业务亏损加重，下半年有望转盈
        18H1  公司生猪和肉鸡出栏量分别为1035.64  万头和3.36  亿只，yoy+15.44%、-14.92%，测算18H1  生猪亏损约2.8  亿，肉鸡盈利约12.6亿。其中，Q2  出栏生猪537.28  万头，yoy+14.4%，测算净亏损约8.68  亿。7  月上旬起，国内猪价因亏损清退、压栏惜售、旺季转换等多因素快速拉涨至目前14  元/kg  以上。公司销售简报显示7  月售价达到12.69  元/kg。我们预计本轮旺季将持续至Q4，展望下半年公司生猪业务将转盈。
        生猪养殖增量主要来自华中和西南，公司费用率略有提升
        报告期公司在两广地区的业务比重有明显下降，从17H1  的52%收入占比降至47%，而华东、华中和西南地区都有不同程度的增长，其中华中和西南两地毛利率较低、且成本增长较快，应是公司生猪扩张的主要来源。公司业务较多向中西部拓展，与国家畜禽发展规划和环保整治相关。费用方面，由于业务扩张，18H1  销售费用率提升0.21  个pct，管理费用主要因新增股权激励费用摊销（0.78  亿）提升0.78  个pct，财务费用因17  年发行25  亿公司债、利息支出增多而上升。资产减值方面，因Q2  猪价下跌计提0.67  亿存货减值，但相较上年同期禽流感导致的减值计提额明显下降。
        公司合作养户结构持续优化，新增产能未来加速释放
        本期末，公司合作养殖农户中养鸡户  3.07  万户、养猪户  2.07  万户，对比2017  年底，养鸡户减少0.2  万户、养猪户减少0.03  万户。生猪出栏量增长+合作农户量下降，显示合作农户结构优化，测算户均年出栏量超过1000  头，明显高于上年907  头的水平。期末公司固定资产+在建工程达188亿，yoy+25.4%；生产性生物资产35.24  亿，yoy+7.0%；无形资产11.32亿，yoy+31.0%。公司自16  年来资本开支持续加大，产能将加速释放。
        周期见底回升+产能加速释放，维持买入评级
        公司在周期底部快速扩张，料将充分受益于未来猪周期的盈利能力回升。由于上半年猪价超预期下跌，猪周期节奏较之前预期出现明显变化，我们将公司2018  年净利润预测值从年初的78.11  亿下调至39.48  亿，并修正19-20  年净利润分别至63.65/135.90  亿元。参考行业18  年28  倍PE，同时考虑公司作为资金充沛、成本管控能力强的龙头溢价，给予18  年35-40倍估值，对应目标价26.00-29.72  元，维持买入评级。
        风险提示：猪周期低位震荡时间超预期、大规模畜禽疫病爆发。