东兴证券-欢聚时代-YY.O-半年报点评：18Q2营收超预期，创新流量增长模式赋能直播生态系统-180815

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        事件：
        2018  年8  月13  日，欢聚时代公布了2018  年半年报，2018  年二季度公司营业收入为人民币37.73  亿元（约合5.70  亿美元），同比增长44.6%；美国通用会计准则下净亏损为1.37  亿元（约合2070  万美元），去年同期的净利润为人民币5.737  亿元，同比转亏；在非美国通用会计准则下，归母净利润同比增长51.6%至8.73亿元人民币（约合1.32  亿美元）。
        观点：
        受益于直播业务的高速发展，欢聚时代营业收入超预期。2018年二季度公司营收达37.73亿元人民币（约合5.70亿美元），同比增长44.6%，高于指引上限1.98%，超出市场预期2.78%；其中直播收入达35.60亿元人民币，同比增长50.0%，占比94.35%。公司管理层预计2018年第三季度营业收入在38.9-40.2亿元人民币区间内，同比增长25.8%-30%，环比增长3.1%-6.5%。
        受衍生负债公允价值损失影响，净利润同比转亏；Non-GAAP净利润率稳中有升。在美国通用会计准则下，2018年二季度公司净亏损为1.37亿元人民币（约合2070万美元），去年同期净利润为5.74亿元人民币，同比转亏，主要由于虎牙首次公开发行前存在的公司优先股以及首次公开发行价格所表明的企业价值增加所产生的衍生负债公允价值损失22.73亿元人民币（约合3.44亿美元），此项公允价值损失作为其他非经营性损益，在未来不会对企业造成长期持续影响。在Non-GAAP准则下，2018年二季度公司净利润达到8.72亿元人民币（约合1.32亿美元），相比去年同期的5.76亿元人民币增长了51.6%，净利润率从2017年同期的22.1%增长到23.1%；每股ADS摊薄收益为13.46元人民币（约合2.03美元），相比去年同期的10.02元人民币增长了34.3%，超出市场预期9.04%。
        MAU与直播付费用户数同比稳步增长，环比受行业整体影响呈现放缓趋势。受益于公司创新吸引流量的方式，2018年二季度公司MAU比去年同期增长21.3%、环比增长3.4%，达到8020万人，其中直播付费用户总数同比增长21.1%，增至690万人，直播付费用户渗透率保持稳定；ARPPU（每付费用户平均收入）达到516元人民币，同比增长24.0%、环比增长17.5%。受直播行业整体增速放缓影响，欢聚时代MAU和直播付费用户总数环比增速放缓趋势明显，根据iiMedia  Research数据显示，2017年中国在线直播用户规模达到3.98亿，同比增长28.4%，预计2018年用户规模达到4.60亿，增速为15.6%，直播行业趋向稳定发展阶段。
        YY揽直播类APP榜前三，开创流量增长新模式。根据猎豹大数据2018上半年直播类APP榜单显示，欢聚时代旗下YY直播、YY直播极速版、虎牙直播三款产品占据直播行业前三名，其中虎牙直播以33.5分钟位列日人均使用时常榜单第一；且三款产品针对不同用户群体量身定制，YY于2018年2月在安卓端上线极速版，通过优化产品性能，提高了直播观看流畅度，适用于各种类型的手机，YY极速版上线不到4个月即进入榜单前三，公司在维护固有流量的同时，通过不断向下沉空白市场探索，通过产品创新进一步提升市场占有率。2018年二季度公司采取创新的方式吸引流量、赋能直播生态系统，公司利用外部社交媒体和短视频平台推广主播，搭建起主播全平台影响力，以“摩登兄弟”为例，通过两个月的对外推广，“摩登兄弟”的粉丝数翻一倍、收入增长十倍。未来公司将继续进行YY头部主播的对外输出，提升不同群体对YY认知的升级，将外部流量转化为公司平台用户，同时凭借YY良好的付费体验和付费转化能力，付费用户有望实现更高的转化。
        公司不断丰富娱乐内容与形式，强化用户互动。公司将直播、小视频、一起玩并列于YY  APP底部菜单栏，并且于2018年二季度在团战广场中新推出两款游戏“跳棋”和“羊羊对对碰”，加强主播与用户之间的互动，提高用户的参与度，配合旗下欢乐狼人APP，加强在游戏方面的布局；此外，公司头部主播的推广输出带动了商务销售订单的增长，实现商业价值的进一步放大，公司通过不断丰富平台内容与娱乐形式，开拓商业变现多元化的前景。
        虎牙得益于移动端的快速增长，营收较去年同期翻倍。2018年二季度虎牙营收为10.38亿元人民币（约合1.57亿美元），增幅达到125.1%；Non-GAAP净利润达1.05亿元人民币（约合1590万美元），连续3个季度持续盈利；同样由于优先股衍生负债导致的公允价值损失，美国通用会计准则下公司净亏损为21.25亿元人民币（约合3.21亿美元）。虎牙通过不断丰富内容产品和提升技术能力，2018年二季度平均MAU达到9150万，同比增长10.8%，其中移动MAU为4270万，同比增长24.7%，付费用户总数达到340万，同比增长40.7%。虎牙未来将会增加在内容和技术方面的投入，加强移动端的用户体验，以及深化与国内外电竞参与者的合作伙伴关系、最大化提高内容覆盖面，来实现用户数的持续增长和用户参与度的不断增强。
        大数据AI技术助力业务深度发展。2018年二季度公司实现了基于AI的内容推荐技术，通过准确有效地识别用户偏好以匹配实时流媒体内容。公司于2018年7月任命张雷博士为技术副总裁，这也是继2018年6月前百度高管鲁鹏俊任CTO之后，又一位加盟YY的技术高管；未来通过推动公司AI、推荐算法和大数据技术的发展，为直播进一步赋能。
        结论：
        公司作为直播行业的头部玩家，在行业增长空间有限的情况下，通过YY头部主播的对外输出，开创流量增长新模式，不断丰富平台内容以强化用户互动，提升付费用户转化率，以及不断运用大数据AI技术为直播赋能，从而达成流量的精细化运营，未来营收将保持稳步增长；但短期内由于加大内容、主播推广与技术研发的投入，净利润仍将承压。我们预计公司2018-2020年的营业收入分别为23.96、30.42、36.51亿美元，EPS分别为7.50、9.33、11.05美元，对应PE分别为11.80、9.49、8.01倍，维持“强烈推荐”评级。
        风险提示：
        直播行业监管趋严，政策趋紧；直播用户增长不及预期。