华创证券-桐昆股份-601233-2018年中报点评：涤纶长丝量价齐升，中报业绩超预期-180816

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        事项：
        公司发布2018  年中报。2018  年上半年营业收入186.76  亿元，同比增长27.89%；归母净利润13.61  亿元，同比增长119.33%；销售毛利率为15.24%，同比增加6.47pct；EPS  为0.98  元。公司第二季度营业收入108.43  亿元，同比增长28.21%，环比增长38.43%；归母净利润8.60  亿元，同比增长187.59%，环比增长71.66%；销售毛利率为17.84%，同比增加10.29pct，环比增加6.19pct，EPS  为0.47  元。
        评论：
        长丝量价齐升，业绩大幅增长。上半年嘉兴石化30  万吨FDY项目、恒瑞三期、恒邦三期、恒腾三期顺利开车，产销量同比增加；公司POY、FDY、DTY  销量分别为151.41、33.65、31.61  万吨，同比分别增长19.04%、6.80%、30.67%；均价分别为7999.01、8563.96、9585.61  元/吨，价格同比大幅增长；毛利率分别为16.19%、11.58%、17.60%，同比分别增加7.84、3.29、7.30pct。嘉兴石化200  万吨PTA  经过消缺优化，于5  月份实现平稳运行。第二季度公司POY、FDY、DTY均价分别为8190.44、8674.33、9735.59  元/吨，同比分别增长21.54%、17.66%、15.81%；销量分别为151.41、33.65、31.61  万吨。
        公司期间费用合计10.66  亿元，期间费用率为5.71%，同比增加2.28pct。其中管理费用率4%，同比增加1.62pct，主要原因是公司加大研发投入，研发费用4.99  亿元（去年同期1.25  亿元）；财务费用率1.42%，同比增加0.69pct，主要是借款利息支出增加所致。
        PTA  达产降低成本，长丝龙头强者愈强。目前PTA-PX  内盘加工差约1350  元/吨，PTA  整体供需格局向好，行业景气度有望持续。公司嘉兴石化二期200万吨/年PTA  于17  年底投产，目前满负荷运行；二期达产一方面保障原料的稳定供应，另一方面由于工艺先进降低综合运行成本约150  元/吨。
        涤纶长丝新增产能增速（7-8%）与需求增速（8-9%）基本匹配，供需格局向好，景气度望持续。公司是涤纶长丝行业龙头，现有长丝产能540  万吨，19年底将扩至660  万吨，长丝市占率将由14-15%提升至18-19%。公司强者恒强，强者愈强局面料将持续巩固。
        浙石化项目进展顺利，望成公司重要业绩增量。浙江石化“4000  万吨/年炼化一体化项目”作为民营炼化的标杆项目，目前一期项目装机工程完成80%以上，主要配套工程主体基本完成；年底常减压装置开始投料，预计19  年6  月底实现全流程打通。公司持有20%浙江石化股权，项目达产后有望成为公司未来重要的业绩增量。
        盈利预测、估值及投资评级。涤纶长丝行业景气周期有望维持，产品价格价差同比大幅提升，公司有望大幅增厚业绩。上调盈利预测，预计18-20  年净利润分别为30/40/55  亿元（原预测值26/38/50  亿元），对应EPS  1.65/2.20/3.03  元，对应PE  为11/8/6  倍，维持“强推”评级。
        风险提示：原材料和产品价格波动；浙江石化进展不及预期