东吴证券-旭辉控股集团-0884.HK-笃行不止，业绩持续强劲-180816

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        事件
        旭辉控股集团发布  2018  年度中期业绩：公司  2018  年上半年实现营业收入  184.2  亿元，同比增长  64%；实现归母净利润  34.2  亿元，总比增长58%；实现归母核心净利润  24.5  亿元，同比增长  59%。
        点评  
        盈利能力改善，业绩持续高增。公司  2018  年上半年实现营业收入  184.2亿元，同比增长  64%；实现归母净利润  34.2  亿元，总比增长  58%；实现归母核心净利润  24.5  亿元，同比增长  59%。公司结转规模显著增加，业绩符合预期。上半年公司实现核心净利率达  13.3%，较  2017  年末提升  0.5  个百分点，利润率维持高位主要系公司土地成本合理、融资成本较低，同时叠加品牌效应也使公司产品具备较高溢价能力。
        区域布局合理，销售保持强劲。上半年公司实现合同销售  660.3  亿元，合同销售面积  431.2  万平米，同比分别增长  40%、68%。从区域布局看，公司在长三角、中西部、环渤海、华南区域销售金额占比分别为  54%、24%、18%、4%；从城市能级看，公司在一线、二线、三线分别占比6%、80%、14%。整体来看公司布局更加均衡，风险更为分散。上半年公司销售产品结构中，首置首改占比达  44%，较  2017  年末提升  7  个百分点，产品结构变化推动公司去化率维持在  70%以上，回款率超过  80%。2018  年公司可售资源  2600  亿元，我们判断公司大概率全年将超额完成1400  亿的销售目标。
        投资积极，土储充沛。公司  1-7  月新进入  14  个城市，共获取  72  幅地块，对应新增货值约  1800  亿元；新增土地储备建筑面积达  955  万平米，同比增长  58%，是当期销售面积的  2.2  倍；公司楼面均价仅  6276  元/平米，是上半年销售均价的  41%，有效保障未来项目毛利水平。从城市能级看，公司在一线、二线、三四线城市拿地金额分别占比  7%、54%、39%。截至  2018  年上半年末，公司已经覆盖  53  个城市，土地储备总建面达4040  万平米，货值约  6500  亿元，充足的土地储备为公司未来发展奠定基础。
        把握融资窗口期，融资优势行业领先。截至  2018  年上半年，公司现金达  390.97  亿元，较  2017  年末增长  31%。目前公司融资方式多样化、债务结构较为稳健，一年以内到期的债务占比仅  21%；公司净负债率  72%，较  2017  年末提升  21  个百分点，但仍处于行业较低水平。稳健的债务结构使得公司具备较好的融资优势，上半年公司加权平均成本仅  5.3%。
        投资建议：旭辉控股集团深耕核心城市，土地储备量大质优，一二线城市占比较高；公司善于把握土地投资机会，多元化、逆周期拿地使土地成本维持低位；公司销售规模快速增长，未来业绩锁定性强。我们预计  2018-2020  年公司  EPS    分别为  0.79、1.07、1.33  元人民币，对应  PE分别为  4.76、3.49、2.82  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险（棚改、调控、税收政策等）；融资环境变动（按揭、开发贷、利率调整等）；企业运营风险（人员变动、施工、拿地等）；汇率波动风险；棚改货币化不达预期。