华鑫证券-重庆啤酒-600132-盈利能力持续提升，产品高端化推升整体毛利率-210824

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公司发布2021半年报。

2020H1公司实现营业收入71.39亿元，同比增长27.51%；实现归属于上市公司股东的净利润6.22亿元，同比减少3.34%；实现扣非后净利润6.11亿元，同比增长184.04%；每股收益1.29元。

其中Q2单季实现营业收入38.66亿元，同比增长10.06%；归母净利润3.27亿元，同比减少35.17%；扣非后净利润3.21亿元，同比增长58.76%；每股收益0.68元。

产品结构优化，量价齐升。

2021H1公司实现啤酒销量154.99万千升，同比+22.59%,吨价同比+4.7%至4,519.24元/每千升，量价齐升。

分产品档次来看，高档产品（人民币10元以上）营收25.42亿元，同比+62.29%，收入占比+7.59pct至36.29%；主流产品（人民币6-9元）营收36.02亿元，同比+17.44%，收入占比-4.78pct至51.43%；经济产品（人民币6元以下）营收8.60亿元，同比+4.43%，占比-2.81pct至12.28%。

分区域来看，各地区均实现大幅增长，西北区/中区/南区分别实现营收24.84/29.46/15.75亿元，同比+29.29%/+26.84%/+29.75%。

分渠道来看，公司以经销商代理为主、直销为辅。

批发代理实现营收69.63亿元，同比+28.54%；直销实现营收0.41亿元，同比+1.99%。

2021Q2高档/主流/经济分别实现营收14.34/18.42/5.10亿元，同比+42.08%/-3.02%/-1.28%，产品高端化持续推进。

销量增加致费用率提升，产品高端化推升整体毛利率。

2021H1期间费用率23.39%，同比增长5.53pct，主要是研发费用和销售费用增加所致，销售费用率18.16%，同比增长7.62pct，主要是广告及市场费用、运输费及搬运装卸费以及工资薪酬增加所致；管理费用率4.35%，同比减少2.12pct；财务费用率-0.04%，同比减少0.2pct；研发费用率0.92%，同比增长0.23pct，主要是研发项目投入增加所致。

综合毛利率同比增长10.93pct至52.13%，主要是高档产品占比提升，净利率同比增长1.08pct至18.16%。

公司未来看点。

（1）公司产能不断扩张，2021H1新设嘉士伯啤酒（江苏）有限公司，投资1.2亿，新增13万千升啤酒产能，按建设计划于下半年正式投产；（2）公司继续开展“扬帆22”战略，以“国际高端品牌+本地强势品牌”的品牌组合为依托，推动销售模式的持续革新，满足消费者在不同消费场景和价格区间的消费需求；（3）2020年12月中旬，公司与嘉士伯完成了重大资产重组项目。

从2021年起，公司成为嘉士伯在中国运营啤酒资产的唯一平台，中国五大啤酒公司之一，核心竞争力得到全面增强，有望进一步提升盈利能力；（4）公司加速渠道拓展和下沉，深化“大城市”计划，持续加强经销商能力建设，推进营运效率和效益。

同时，乌苏疆外加速市场精耕，开发空白渠道及销售网点，拓展市场份额。

盈利预测：期间费用同比大幅增长、上半年投资收益及政府补助的同比减少影响了公司的短期利润，但我们认为随着市场进一步拓展，期间费用率有望得到有效改善。

我们预测公司2021-2023年实现收入分别为136.97、154.16和170.89亿元，EPS分别为2.44、3.06和3.95元，当前股价对应PE分别为55.7、44.4和34.5倍,考虑到公司行业龙头的地位，高端产品存在超预期的可能，给予“审慎推荐”的投资评级。

风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；原材料价格波动风险；食品安全问题。