华创证券-温氏股份-300498-2018年半年报点评：生物性资产稳步提升，肉鸡业务力保中报盈利-180815

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        事项：
        公司公布2018  年半年报，上半年实现营业收入253.17  亿元，同比增长0.77%，实现归母净利润9.17  亿元，同比下降49.32%，实现扣非后归母净利润8.79  亿元，同比下降46.97%，对应每股收益0.1687  元，公司业绩符合市场预期。
        评论：
        受  3-6  月猪价大跌拖累，公司养猪业务同比由盈利转为亏损。今年上半年，公司实现肉猪类养殖业务收入148.3  亿元，同比下滑14.4%，毛利率3.18%，较去年同期下降21.47  个百分点，实现毛利4.71  亿元，同比下降89%。公司肉猪收入和利润大幅下降是由于，今年3-6  月国内生猪市场行情整体持续低迷，商品肉猪销售价格大幅下跌。上半年公司销售商品肉猪1035.64  万头，同比增长15.4%，但销售均价同比下降24.1%至11.77  元/公斤，头均毛利46  元/头，较2017  年上半年下降430  元/头，养猪业务同比由盈利转为亏损。
        1H2018  公司肉鸡养殖业务实现毛利17.76  亿元，弥补肉猪养殖业务亏损。今年上半年，家禽市场行情回暖，公司商品肉鸡价格同比上涨58.2%，实现肉鸡类养殖业务收入88.33  亿元，同比增长35.7%，毛利率20.1%，较去年同期提升40.11  个百分点，实现毛利17.76  亿元，公司肉鸡养殖业务与去年同期相比实现盈利，弥补了养猪业务亏损。
        生产性生物资产稳步攀升，资产负债率上市养猪企业最低。2018  年6  月30  日，公司拥有生产性生物资产35.24  亿元，较2018  年初增长9.9%。其中，种猪资产29.96  亿元，较期初增长9%，种鸡资产2.7  亿元，较期初增长14.7%。2018年6  月30  日，公司资产负债率32.15%，与2018  年初基本持平，较去年同期仅小幅提升1.71  个百分点，处于上市养猪企业最低水平。
        盈利预测、估值及投资评级。我们预计2018-2020  年公司生猪销量分别为2198万头、2528  万头、2907  万头，猪价分别为12.5  元/公斤、13  元/公斤、14.5  元/公斤，对应销售收入546.9  亿元、637.2  亿元、781.2  亿元，同比分别增长-1.7%、16.5%、22.6%，实现归母净利润31.4  亿元、55.0  亿元、118.2  亿元，同比增长-53.5%、75.0%、114.8%，对应EPS0.59  元、1.04  元、2.22  元。目前，生猪养殖板块处于周期底部区域，考虑到公司龙头地位和景气度上升趋势，给予公司2019  年25  倍PE，目标价26.0  元，维持“推荐”评级。
        风险提示：猪价大幅下跌；疫病