华泰证券-家家悦-603708-中报点评：18H1净利+36％，业绩表现抢眼-180819

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        家家悦2018H1  归母净利润同比增长35.63%，  业绩表现靓丽
        2018  年8  月14  日家家悦发布2018  年半年报，2018H1  公司实现营业收入62  亿元，同比增长11.84%；归母净利润为1.9  亿元，同比增长35.63%；扣非后净利润为1.85  亿元，同比增长29.2%。公司业绩表现靓丽，毛利率提升0.37pct  带来净利润增速超此前预期，预计公司18-20  年EPS  分别为0.89/1.17/1.46  元，维持公司“买入”评级。
        商品结构优化，商超品类毛利率均有所提升
        分品类看，2018H1  公司生鲜收入增速17.21%，毛利率提升0.17pct；食品化洗收入增速18.17%，毛利率提升0.84pct；百货收入同比提升0.32%，毛利率下滑0.33pct，商超品类（生鲜、食品化洗）毛利率提升带动公司综合毛利率提升0.37pct。报告期内，公司对商品结构不断优化调整带来毛利率提升。分区域看，胶东区域收入增速11.4%，毛利率提升0.33pct；山东其他区域收入增速13.52%，毛利率同比提升0.66pct，各地区均表现良好。
        同店增速3.87%，  费用控制良好
        2018H1  公司开业两年以上门店同店收入增速3.87%，其中大卖场/综合超市/便利店/百货/专业店同店增速分别为3.6%、4.53%、3.63%、-4.02%、-1.03%，在宏观经济景气度不高的大环境下，公司同店数据整体表现亮眼。2018H1  公司新开门店28  家，其中大卖场/综合超市/宝宝悦/便利店分别为5  家、13  家、8  家、2  家，截止2018  年6  月底门店总数702  家。2018H1公司期间费用率同比提升0.19pct，其中销售费用率减少0.27pct，管理费用率提升0.4pct。管理费用率的提升主要是受商品损耗核算口径调整以及职工薪酬同比增长影响所致，公司整体费用控制良好。
        区域生鲜超市龙头，供应链壁垒强大
        公司以直营为主导，自营商品收入占比91.18%，公司坚持“生鲜商品基地直供、杂货商品厂家直采”的采购模式，同时在山东全省形成了覆盖式的物流网络体系；此外，公司通过生鲜加工中心、中央厨房、自有工厂的建设，对农产品进行后标准化加工，大力发展自有品牌，供应链能力和生鲜核心竞争优势明显。随着未来公司烟台综合物流工业园项目、二期生鲜加工中心、莱芜生鲜加工中心项目的陆续投入使用，公司供应链能力及效率将进一步提升。公司供应链壁垒强大，未来西部区域扩张预期将加速。
        维持公司“买入”评级
        公司半年报业绩超此前预期（主要是毛利率超预期），我们上调了此前盈利预测（上调毛利率），预计2018-2020  年归母净利润分别为4.15（前值3.66）、5.46（前值4.35）、6.85（前值5.63），分别同比增长33.56%、31.52%、25.46%。参考超市板块wind  一致性预测（2018  年PE  均值为32  倍），给予家家悦2018  年32-33  倍PE，对应目标价为28.38~29.26（此前目标价25.84~26.62）元，维持公司“买入”评级。
        风险提示：1）门店扩张速度的不确定性；2）电商巨头加大生鲜、快消品品类补贴力度；3）本土零售企业面对家家悦加速扩张加大补贴力度。