华泰证券-祁连山-600720-甘青固投有望触底，水泥龙头待腾飞-180819

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        18H1  业绩符合预期，期待下半年更好表现
        2018  年8  月17  日公司公布18  年中报，实现收入23.5  亿元，YoY-9.8%，实现归母净利2.2  亿元，YoY+18.7%，符合我们与市场的预期。其中水泥及熟料实现收入22  亿元，YoY-9%，占总收入93%。上半年公司所在甘肃、青海区域重点工程开工不足，公司预计水泥市场需求下滑约20%，但公司坚持提价保效益，看好下半年需求恢复带来的量价齐升。我们预计公司18-20  年EPS  分别为1.13/1.34/1.50  元，维持“买入”评级。
        18H1  水泥量跌价升，平庆、陇南地区需求较好
        18H1  公司销售水泥765.15  万吨，YoY-17.68%，主要在于甘肃、青海上半年重点项目开工不足、非采暖季错峰限产及雨水多于往年，且受到宁夏外来水泥的冲击，根据统计局数据，1-7  月甘肃、青海水泥产量1988、702万吨，下滑9%/21%，降幅较1-6  月扩大1.8/8.7pct。上半年公司“以价换量”，我们测算公司18H1  水泥吨均价286  元，同比提升27  元；吨毛利93元，同比提升16  元；吨净利32  元，同比提升9  元。分区域来看，18H1平庆、陇南地区水泥需求较好，  两地分别实现收入1.0/6.4  亿元，YoY+15%/10%，毛利率分别提升19/11pct  至39%/41%。
        政治局会议定调基建补短板，下半年水泥有望量价齐升
        根据统计局数据，  18  年1-7  月甘肃、青海固定资产投资同比下滑9.3%/4.3%，较1-6  月下滑0.3/1.7pct，重点项目开工不足，区域产能过剩局面依旧存在。根据数字水泥网数据，上半年甘肃地区水泥平均库容比63%，远高于55%的全国平均水平。7  月31  日政治局会议定调基建补短板，我们判断自8  月份起甘肃、青海地区固定资产投资增速有望触底反弹，政府或为实现全年增速目标而加快工程进度，拉动水泥需求，下半年公司水泥销量环比大概率增长。在环保限产情况下，区域供需格局改善有望拉涨水泥价格，公司水泥量价齐升可期。
        经营现金流同比下滑，资本结构持续改善
        18H1公司经营性现金流净流入5.27  亿元，同比减少0.75  亿元，主要系销量下滑致使销售收入减少，销售商品、提供劳务收到的现金同比下滑0.71亿元。现金流的下滑并不影响公司资本结构的改善，18H1  公司资产负债率38.95%，同比下滑6.2pct，公司通过提前归还贷款，减少带息负债。
        维持“买入”评级
        公司是甘青藏地区水泥龙头，公司公告2018  上半年在运行产能占甘肃、青海总产能41%、30%。下半年甘肃、青海区域供需格局有望改善，公司量价齐升可期。我们预计公司18-20  年归母净利润分别为8.8/10.4/11.7  亿元，YoY+53%/18%/12%。根据可比公司18  年平均PE  10x，认可公司18年9-10x  PE  合理估值区间，对应合理价格10.17-11.30  元，维持“买入”评级。
        风险提示：甘肃、青海地区基建下半年开工不达预期，煤炭成本快速上涨。