中泰证券-丽珠集团-000513-研发顺利推进，产品结构优化-180820

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        投资要点
        事件：丽珠集团发布2018  年半年报，2018  年上半年，实现营业收入45.65亿元，同比增长6.78%；实现归母净利润6.33  亿元，同比增长25.66%；扣非净利润为5.71  亿元，同比增长25.45%。同时发布三季度业绩预告，第三季度预计实现扣非净利润2.24  亿元–2.91  亿元，同比增长0%  -30%；前三季度预计实现扣非净利润7.95  亿元-8.62  亿元，同比增长17.06%–26.95%。
        .  业绩符合预期，产品结构优化。参芪扶正注射液和鼠神经生长因子受到政策影响，上半年收入分别下滑34.66%和18.13%。在此情况下业绩依旧取得了较快增长，主要是由于二、三线产品梯队持续丰富，受益于产品推广和营销改革，二三线产品快速放量。参芪扶正和鼠神经生长因子两者的收入占比从2017  年的24%下降到了2018  年上半年的17%；公司产品结构不断优化，辅助用药政策对公司的影响将持续减弱。
        .  分板块看，西药制剂产品实现营收21.45  亿元，同比增长14.18%；原料药和中间体产品实现营业收入11.99  亿元，同比增长19.49%；中药制剂产品实现8.62  亿元，同比下滑20.52%；诊断试剂及设备实现收入3.38  亿元，同比增长16.90%。
        .  分产品看，参芪扶正注射液实现销售收入5.46  亿元，同比下滑34.66%。促性激素领域中的重点品种注射用醋酸亮丙瑞林微球和尿促卵泡素分别实现销售收入3.59  亿元和2.73  亿元，同比分别增长27.43%和3.93%；消化道领域的重点品种艾普拉唑肠溶片实现销售收入2.81  亿元，同比增长34.49%；雷贝拉唑实现销售收入1.26  亿元，同比增长50.07%；得乐系列实现销售收入0.84亿元，同比增长4.66%；鼠神经生长因子实现销售收入2.29  亿元，同比下降18.13%；抗病毒颗粒实现销售收入2.10  亿元，同比增长29.85%；注射用伏立康唑实现销售收入1.38  亿元，同比增长44.48%；精神领域的氟伏沙明及哌罗匹隆分别实现销售收入0.53  亿元和0.18  亿元，同比增长分别为23.85%和42.31%。原料药及中间体重点产品：阿卡波糖实现销售收入1.10  亿元，同比增长5.27%；米尔贝肟实现销售收入0.78  亿元，同比增长109.61%；林可霉素实现销售收入0.71  亿元，同比增长4.03%；盐酸万古霉素实现销售收入0.62亿元，同比增长15.98%。
        .  从费用率看，上半年销售费用率36.8%，同比下降2.61pp。财务费用率-2.49%，同比大幅下降，主要由于银行存款增加，利息收益增加；同时由于美元升值，外币资产汇兑收益增加。管理费用率5.5%，本期会计政策变更研发费用单列，管理费用率大幅下降，同口径下管理费用率保持稳定。研发费用支出2.44  亿元，同比增长  42.21%。经营活动产生的现金流量净额-1817  万元，主要是本期汇缴了上年处置珠海维星实业有限公司股权产生的企业所得税人民币78,983.50  万元，剔除此事项影响，本期经营活动产生的现金流量净额同比增长  72.49%。
        生物药、微球平台两大创新平台。目前已有  6  个生物药进入临床阶段，2019年开始将陆续有产品获批上市。生物药研发中目前进展较快的是  III  期临床试验的重组人绒促性素，我们预计有望于  2018  年报生产；抗  PD-1  单抗美国  I期临床试验基本完成，同时国内  I  期临床也进展顺利；抗  TNF-α单抗  II  期临床正在进行中，抗  HER2  单抗  I  期完成，准备进入  II  期；抗  CD20  单抗  I  期临床正在进行中；微球平台的壁垒在于工业化，公司在现有亮丙瑞林微球成功商业化的基础上，继续开发曲普瑞林微球、长效亮丙瑞林微球（3  月缓释）等新品种，带来中长期高成长性。
        盈利预测与估值：我们预计  2018-2020  年公司营业收入分别为  94.77、107.80、122.97  亿元，同比增长  11.09%、13.76%、14.07%，归属母公司净利润分别为  10.80、13.08、15.72  亿元，同比增长-75.61%、21.12%、20.18%。目前公司股价对应  2018  年  PE  为  26  倍，丽珠集团是产品梯队、创新布局和营销能力兼备的稀缺标的，现有产品梯队及销售能力的提升，可以维持公司业绩在高研发投入下继续较快增长，而在创新药、精准医疗全产业链的布局为公司未来提供空间！维持“买入”评级！
        风险提示：药品研发失败风险，国家限制辅助用药的风险，招标降价风险。