东方证券-富安娜-002327-二季度经营环比略减速，家纺+家居业务有序拓展-180819

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        核心观点
        2018  年上半年公司营业收入和净利润分别同比增长19.21%和16.56%，扣非后净利润同比增长8.80%，其中第二季度单季营业收入和净利润分别同比增长12.02%和10.99%，收入与盈利增速环比一季度略有下滑。公司预计2018  年前三季度净利润增幅在0%到20%之间。
        上半年公司综合毛利率同比上升0.44pct，期间费用率上升2.74pct，其中销售费用率上升0.70pct，主要来自新增门店费用，管理费用率由于计提股票期权费用摊销，同比上升2.07pct。上半年公司所得税费用同比减少880  万，公司经营活动净现金同比由负转正增长141.69%，半年末公司存货较年初增长5.60%，应收账款较年初减少6.95%，经营质量保持稳健。
        定制家居业务稳步开展，未来有望成为公司新的收入与盈利增长点。历经3  年的深度布局投入，公司定制家居业务已逐渐步入正轨，深圳龙华、广东惠东、江苏常熟三条德国生产线均已投产，截至半年末，美家旗舰店开业达12  家，平均单店面积1000  平米以上，家居业务开始进入营销渠道拓展阶段，人才培养、数据收集、信息化建设等夯实基础，富安娜美家凭借差异化的设计与产品落地切入定制家居市场，未来有望为公司带来新的业绩增长点。
        公司目前市值安全边际高，激励充分保障传统家纺与家居新业务持续推进，未来弹性更多来自美家业务。目前公司71  亿的市值具备很高的安全边际，账面现金近13  亿，南山办公楼和龙华厂房受益房价上涨市值重估空间大，未来定制家居业务若推进顺利有望成为公司股价后续上涨的催化剂。员工持股计划（涉及500  多名员工，考虑分红后成本10.48  元/股，19  年3  月解禁）叠加滚动的股权激励计划的完成将为传统家纺与大家居新业务的推进提供激励保障。另一方面，锁定3  年的经销商持股计划也将实现经销商、公司与股东利益的捆绑，进一步激励经销商的运营与渠道开拓。
        财务预测与投资建议
        我们维持对公司2018-2020  年每股收益分别为0.68  元、0.79  元与0.92  元的预测，根据可比公司情况，给予公司公司2018  年16  倍PE  估值，对应目标价10.88  元，维持公司“买入”评级。
        风险提示
        终端零售复苏进程中的可能波动、家居业务推进不及预期等。