光大证券-开元股份-300338-2018年半年报点评：18H1收入大幅增长，重组业务聚焦教育-180819

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        事件：
        开元股份于  2018  年8  月17  日披露《2018  年半年度报告》：实现营收5.98  亿元（+91.12%），归母净利润6,536  万元（+18.60%）。对此我们点评如下：
        点评：
        ◆营收增长91%，归母净利润增长19%。
        开元股份2018H1  收入5.98  亿元，同比增长91.12%；归属于上市公司股东净利润6,536  万元，同比增长18.60%；扣非归母净利润6,255  万元，同比增长16.53%，基本每股收益0.19  元。收入增长的主要原因是子公司恒企教育和中大英才的学员人数增加及客单价上调。公司2018H1  职教业务收入为5.08  亿元（+  145.44%），占总营收比例84.96%，线下教育、学历中介业务、网络教育收入分别为3.50  亿元（+  124.99%）、1.27  亿元（+302.68%）、3,083  万元（+  100.29%）。仪器仪表及其他业务收入8,994  万元，同比下降15.05%，系火力发电等下游行业客户需求下降和部分燃料智能化管控系统完工验收速度放缓所致。  2018  年6  月21  日开元股份发布公告，计划整合制造业业务，进一步聚焦教育行业。
        ◆毛利率持续提升，销售费用率上升9.26pcts。
        公司2018H1  毛利率71.22%，同比小幅上升0.63pcts；归母净利率10.93%，同比下降6.69pcts；管理费用率27.17%，同比下降0.67pcts；销售费用率26.60%，同比上升9.26pcts。毛利率小幅提高系公司产品结构变化所致。销售费用增长系恒企教育、中大英才增加销售人员，增加网络推广投入，销售提成增加所致。
        ◆丰富课程种类+扩张线下校区，持续提升业绩增长空间。
        2018H1，恒企教育实现收入4.80  亿元(+107.66%)，归母净利润6,331万元(+60.20%)，恒企子公司天琥教育新增12  所自营校区，目前恒企教育覆盖全国23  个省市、150  多个城市、各类校区近400  家，公司计划未来3  年内在全国完成500  家学习中心的网点布局，持续提升教育板块招生容量。2018H1  恒企教育增设5  类财务会计培训课程，进一步丰富财会培训产品线，并整合控股子公司牵引力教育的IT  培训业务，增加pathon、大数据、云计算、人工智能等课程，推动IT  培训业务向中高端培训转型。“课程升级+校区扩张”将驱动公司客单价和招生数进一步增长，提升公司业绩的增长空间。
        ◆研发投入显著增长，推动线上线下深度融合
        2018H1  公司研发支出共计4,664  万元（+73.88%），其中职教业务研发支出为3,170  万元（+162.87%），占比67.97%。恒企教育采取信息化管理模式，目前已推出6  大智能化学习系统，2018H1  公司重点开发4  项教育信息化产品：自适应学习系统、CRM  管理系统、云琥在线管理系统、公务员在线学习平台，助力教育产品的信息化升级。
        2018H1  中大英才实现总收入3,540  万元（+38.92%），归母净利润1,016  万元（+14.76%），毛利率为60.64%，目前中大网校注册用户近500万人，合作网站达70  余家，主营业务包括职教在线课程、图书、学习卡、媒体广告4  个板块，未来公司将进一步完善在线职教业务体系，加快二三线城市网点布局，依托在线教学平台推动线上线下教育业务深度融合。
        ◆开元股份2018Q1-Q3  业绩指引。
        开元股份2017  年1-9  月归属于上市公司股东净利润5,406  万元，预计2018  年1-9  月净利润区间为5,406  万元~  7,657  万元，同比增长0.00%~41.62%。
        ◆估值分析。公司仪器仪表业务不及预期，我们下调开元股份18~20  年净利润预测为1.8  亿元、2.4  亿元、3.0  亿元，对应18~20  年EPS  预测为0.53、0.71、0.88  元，净利润3  年CAGR  约为23%。目前公司股价约9.64  元/股，对应18/19/20  年P/E  为18x、14x  和11x。公司教育业务增长稳定，且目前开元股份股价约9.64  元/股，低于恒企高管大宗受让价格和粤民投举牌价格，目前A  股教育重点公司18  年P/E  为28x，开元股份18  年P/E  为18x，我们对公司维持“买入”评级。
        ◆风险提示：商誉减值风险、职业教育培训行业竞争加剧的风险等。