中泰证券-通威股份-600438-业绩符合预期,低成本产能扩张带来增长-180820

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投资要点
事件:公司公布2018 年中报,实现营业收入124.61 亿元,同增12.24%;归母净利润9.19 亿元,同增16.14%,扣非归母净利润8.90 亿元,同增15.85%;EPS 0.24 元,ROE 6.71%。其中,2018Q2 实现营业收入72.39 亿元,同增5.03%;归母净利润5.99 亿元,同增13.88%,扣非归母净利润5.83 亿元,同增14.00%;EPS 0.15 元,ROE 4.39%,Q2 增速下滑主要受光伏新政的影响。2018H1 销售毛利率/净利率同比+0.76/+0.22PCT 至19.57%/7.48%,销售/管理/财务费用率同比+0.13/+0.34/-0.18PCT 至3.47%/6.01%/1.03%。
饲料等农牧业务基本持平。2018H1 公司农牧业务营收69.43 亿元,同增3.04%,毛利率14.02%,同降0.34PCT,净利润约1.5-2.0 亿元。受洪灾和网箱清理等影响,饲料业务营收60.85 亿元,同降1.82%,毛利率14.07%,同降0.42PCT。其中,膨化饲料、虾特饲料、功能饲料等高端产品占水产饲料的比例为55%。
硅料环节高毛利,产能扩张稳步推进。2018H1 多晶硅销量0.87 万吨,同增6.73%,其中单晶料占比近70%;毛利率43.52%,我们预计单吨净利约3 万元/吨。目前,乐山、包头一期各2.5 万吨/年多晶硅项目将于2018 年内建成投产,届时公司多晶硅产能将达到7 万吨/年,生产成本预计降至4 万元/吨以下。
上半年电池出货量全球第一,低成本产能持续扩张。在5.4GW 电池产能基础上,2018H1 产能利用率超过100%,电池产销量约3GW,同增66%,电池产能、产量保持行业排名第一。2018H1 电池非硅成本处于0.2-0.3 元/W 区间并保持下降趋势,毛利率16.88%,通威太阳能实现净利润3.34 亿元,对应单瓦净利约为0.11 元/W。成都三期3.2GW 以及合肥二期2.3GW 高效单晶电池项目将在2018Q4建成投产,届时电池产能达到12GW,带动电池加工成本降低10%左右。
光伏电站装机容量和发电量大幅提升。截止2018 年6 月底,建成40 个“渔光一体”项目,累计装机规模848MW,2018H1 新增361MW;2018H1 发电量3.35亿度,较2017 年全年发电量提高13.18%。同时光伏电站综合成本已下降至5元/W 以内,2019 年有望降至4 元/W 甚至3 元/W 以内。
投资建议:预计2018-2020 年分别实现净利20.20、30.18 和36.89 亿元,同比分别增长0.40%、49.39%、22.25%,当前股价对应三年PE 分别为11、7、6倍,维持“买入”评级。
风险提示:产能投放不及预期;光伏装机和政策不及预期。