国海证券-鼎龙股份-300054-中报点评：打印耗材压力可控，CMP业务步伐加快-180819

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        事件：
        2018  年8  月16  日，鼎龙股份发布2018  年中报显示：2018  年1-6  月，公司实现营业收入6.72  亿元，同比下降20.41%，二季度环比上升12.66%；归属于上市公司股东的净利润1.31  亿元，同比下降15.37%，二季度环比上升67.35%。如按照公司6  月下旬发的业绩预告来看，当时所预告的归母净利润区间为1.01  亿元至1.32  亿元，这次实际发布的业绩是预告上限。
        投资要点：
        上半年业绩下滑受汇率因素影响较大：上半年，尤其是一季度公司营业收入的下滑，很大一部分原因是受到人民币兑美元升值的影响，虽然二季度后人民币贬值非常快速，但是同比去年上半年的汇率均值仍有差距。我们认为在当下汇率快速贬值的背景下，下半年汇率对公司的营收影响将逐渐缩减。而且二季度公司的各项业务发展保持强劲，盈利状况比一季度有明显提升，三四季度很有希望能够恢复至营收和利润都同比上升。
        打印耗材产业链闭环，协同效应和抗风险能力得到体现：目前国内硒鼓产业竞争逐步加剧，行业发展进入利润增速换挡阵痛期，鼎龙股份主营业务也受到一定程度影响。但由于公司具有完整的产业闭环，通过充分发挥内部协同效应，总体压力仍然可控，这从二季度环比回升也可以看出。未来，随着公司彩粉和显影辊扩充产能逐步释放，以及对硒鼓业务实施差异化销售策略和成本优化策略，相信公司有能力妥善应对行业竞争趋烈和经济环境趋紧的挑战。长期来看，随着硒鼓行业落后产能逐步退出，公司产品市占率将进一步提升，后续业绩增长仍有空间。
        CMP  抛光垫小批量投产，高端半导体业务步伐加速：上半年公司抛光垫产品通过部分客户验证并陆续斩获新订单，表明公司耕耘多年的半导体耗材已获得客户认可并逐渐迎来收获期。展望未来，CMP  抛光垫有效产能的逐步释放、重要客户验证与送样工作稳步推进将是订单增量的明确保障。
        CMP  抛光垫是高端半导体制程核心耗材之一，其品质好坏直接影响工艺制成品质和良率，良好的CMP  工艺也是其他核心工艺如光刻、显影、刻蚀、薄膜的基础。因技术壁垒极高，全球抛光垫市场长期被陶氏垄断，国内大量需求几乎全部依赖进口。作为国内抛光垫业务的先行者，鼎龙2012  年开始布局，经过6  年潜心研发以及2018  年控股承接“02”专项的时代立夫后，鼎龙股份已然成为国内CMP  抛光垫技术和布局最为领先的龙头企业。
        盈利预测和投资评级：维持买入评级。随着国内硒鼓行业进入行业整合期，产品价格下行在所难免。但鼎龙并非只有单一硒鼓行业布局，通过近几年的整合，公司已完成从前端彩色碳粉化工原材料到硒鼓到通用打印芯片的全道产业链布局，在下游产业逐渐聚合的背景下，总体盈利仍有提升的空间。CMP  抛光垫是半导体后端制程中的重要耗材，价值含量和利润空间较大，但目前国内具备供应资格者寥寥。在国内半导体行业持续不断投入的前提条件下，未来CMP  业务有望逐步起量成为新的业绩增长点。我们预计公司2018-2020  年将分别实现净利润4.22、5.64、7.73亿元，对应2018-2020  年PE分别为18.58、13.88、10.13  倍，维持公司买入评级。
        风险提示：1）打印耗材价格持续下滑；2）打印耗材新增产能无法顺利投产；3）国内半导体市场不及预期；4）CMP  抛光垫国产化进程受阻。