华泰证券-驰宏锌锗-600497-中报点评：铅锌产量稳步提升，盈利同比改善-180821

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        发布18  年半年报，二季度业绩同比改善
        公司于8  月20  日发布18  年半年报：2018  年上半年实现营业收入103.41亿元，同比增长12.88%；实现归母净利润7.32  亿元，同比增长34.34%；EPS  为0.14  元。18  年第二季度实现营业收入54.34  亿元，同比增长20.02%；归母净利润3.27  亿元，同比增长29.17%；EPS  为0.06  元。公司中报业绩符合我们此前预期，作为国内铅锌矿产龙头，我们认为公司具备优质资源优势，盈利能力领先行业，预测18-20  年EPS  为0.28/0.30/0.30元，维持公司“增持”评级。
        矿冶生产按部就班，铅锌冶炼产量稳步提升
        据半年报，18  年公司计划产出精矿含铅锌37.5  万吨，精炼铅锌45.4  万吨。18  年上半年公司实际产出铅锌金属量17.09  万吨，其中铅4.64  万吨、锌12.45  万吨。铅锌精炼产品实际完成24.91  万吨，其中铅锭3.98  万吨、锌锭17.21  万吨、锌合金3.72  万吨。公司报告期内铅锌冶炼产量同比增长9.2%，公司曲靖的再生铅改造和呼伦贝尔冶炼厂等项目尚未完全达产，我们预计18-20  年铅锌金属产量仍将稳步提升。
        优质资源盈利能力领先行业，矿山产能仍有提升空间
        根据半年报，公司在云南会泽和彝良拥有的两座矿山铅锌品位分别为26%、22%，远高于国内外铅锌矿山的开采品位，在铅锌锗资源开采方面具有明显的成本优势。按照募投项目的进度，彝良等矿产能在配套提升中，我们预计新增产能逐步释放，至2020  年后铅锌精矿金属产能有望超过45  万吨。据中报披露，公司铅锌金属储量超过3000  万吨，其中国内铅锌资源储量超过700  万吨，资源储备具备优势。
        锗资源持续开发，推进伴生金属综合利用
        据年报，公司会泽、彝良铅锌伴生锗储量达600  吨，年产锗精矿（含锗）30  余吨，占全国锗金属产量的25%左右。18  年3  月，董事会审议通过《关于投资设立锗产业子公司的议案》，拟设立锗产业全资子公司，提升资源综合利用和产品精深加工水平。公司依托丰富金属资源，不断推进增储勘探项目；同时发展回收银锭、锗、硫酸等副产品的冶炼业务，提升冶炼环节的增值创效。
        金属产量稳步提升，维持“增持”评级
        由于铅锌价格下行，适当下调盈利假设。预计公司18-20  年营收分别为203.98、226.55、250.66  亿元，归属母公司净利润为14.23、15.34、15.38亿元，较此前预测调整幅度为-3.19%、-6.35%、-16.77%，对应PE  为16、15、15  倍。参考可比公司2018  年平均PE  水平18  倍，由于公司为铅锌行业龙头，给予一定估值溢价，给予公司18  年18-20  倍PE  区间，对应公司目标价为5.04-5.60  元（原为6.67-7.25  元），维持“增持”评级。
        风险提示：铅锌等金属价格下跌，矿山开采和产出量不及预期。