国联证券-财政专题系列报告之二：专项债券，地方政府融资的“前门”-180821

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        投资要点：
        地方政府专项债券成为融资的重要方式
        2018年财政预算中地方政府专项债务新增限额为1.35万亿，考虑到偿还原有债务和2017年限额范围内未发行的约1.12万亿元空间，下半年实际可发行的地方政府专项债券规模超万亿。
        专项债券发展现状如何？
        2018年前7个月，各地方政府合计发行专项债券5,632.28亿元。按地区来看，贵州省和广东省分别以619亿元和585亿元位居前列，合计占比超过20%。专项债券可细分为置换、土地储备、收费公路、棚户区改造和专项债券五类。
        下一个细分品种债何在？
        土地储备专项债券：作为现有细分品种债里面规模最大的，土地储备专项债券的蓬勃发展与地方政府尤其是土地储备融资渠道的规范化不无关系。
        收费公路专项债券：三种细分品种中唯一一个省本级存在需求的券种。在收费公路常年亏损，还本付息压力逐渐增加的情况下，收费公路专项债券期限较长、融资成本较低的优势或将影响收费公路融资结构的逐步调整。
        棚户区改造专项债券：自3月发布以来，截至7月仅有发行5期，合计规模21.68亿元，尚处初级发展阶段。考虑到棚改近3年收尾攻坚的计划安排，对于投资资金的需求仍有支撑。
        结合国家扶贫和乡村振兴战略的规范，推行类似“扶贫专项债券”、“乡村振兴专项债券”也是可能性之一。另可以探索以城市基础设施配套费和污水处理费为偿付资金来源的细分品种专项债券。
        融资渠道扩宽之后呢？
        专项债券与政府性基金收支账户密切相关，全国地方政府专项债务率水平约为102.80%。专项债券发行的票面利率较低，有助于减轻地方政府的融资成本压力。目前各地政府的付息压力还在可控范围内，全国预计年付息额约为2000亿元，债务偿付率为3.53%。若将7月末各省专项债券余额与全年限额进行比较，发现湖南、贵州、陕西等省份限额已基本使用完毕，如果没有大量的偿还，下半年债券新发行规模将严重受限。
        风险提示
        地方政府债务率过高；地方政府变相违规举债的风险；专项债券发行不及预期；政府性基金收入不及预期。