太平洋证券-荣盛石化-002493-中期点评：业绩基本平稳，未来炼化增量巨大-180819

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        事件：公司发布2018年上半年报，报告期实现营业收入  366.92  亿元，同比+4.23%；归母净利润11.14  亿元，同比+1.03%；扣非后归母净利润11.61  亿元，同比+23.88%；EPS  0.19  元。其中二季度归母净利润4.78  亿元，同比-0.8%，环比-24.89%。公司预计1-9  月份归母净利润15.55-18.66  亿元，同比增长0-20%。
        主要观点：
        1.经营平稳，扣非后净利润增逾23%
        总体而言，上半年受益于“燃料油/石脑油-PX-PTA-涤纶”产业链持续景气，公司业绩基本平稳。就PX、PTA、涤纶利润分配看，报告期PX基本平稳，PTA、涤纶改善最多。从毛利率看，芳烃、PTA、DTY、FDY分别为15.01%（同比减少1.76  pcts）、4.78%（同比增加3.5  pcts）、9.33%（同比减少3.29  pcts）、9.75%（同比减少0.54  pcts）。涤纶业务毛利率下降并不反映行业真实情况，预计主要由于承担了公司其它项目的财务费用等。2018H1,中金石化净利润7  亿元，同比减少0.5亿元。海南逸盛、浙江逸盛、逸盛大化净利润总计8.25  亿元，同比增加6.34  亿元。6  月，公司以10.58  元/股的价格，成功发行股份募集资金60  亿元。公司资产负债率下降至60.30%。三费率从3.10%下降至3.03%。公司扣非后归母净利润11.61  亿元，同比+23.88%。
        2.快预期与慢现实，PX  盈利提升
        2017  年我国大陆地区PX  产能为1439  万吨，全球占比约25%，位居世界第一。但我国有19  家PX  生产企业，除了“三桶油”之外，大部分生产商生产规模小，且产能分散，单套最大为公司中金石化160  万吨/年。2017  年我国PX  进口量1443.82  万吨，对外依存度58.52%，尽管在建规划产能较多，但存在快预期与慢现实问题，2020  年前依然供不应求。目前PX  报价9925  元/吨，自7  月以来价格上涨27.54%，PX-石脑油价差增逾60%。我们预计中金石化业绩环比大幅改善。
        3.稳步推进浙石化项目，打造世界级石化基地
        浙江石化一期2000  万吨炼油项目，配备140  万吨乙烯、400  万吨PX、150  万吨苯、80  万吨乙二醇、26  万吨PC、120  万吨苯乙烯，其炼化比为2.89  [自定义：炼化比=炼油能力/（乙烯+芳烃）]，是目前我国炼厂中化工部分占比最高的炼厂，属于典型“化工型”炼厂。2017  年我国乙烯、PX、苯、乙二醇、PC、苯乙烯对外依存度分别为10.56%、60.42%、21.56%、56.51%、63.51%、29.67%，供不应求。我们特别看好“化工型”炼化一体化企业的盈利能力。在60-70  美元/桶油价体系下，我们测算项目税后年均利润为151-160  亿元（15  年评价期）。公司占比51%主导，利润可观，且可享受PX  及乙二醇原料优势，与中金石化形成协同效应。浙江石化总规模4000  万吨炼油有望跻身世界第五大炼厂。
        4.盈利预测及评级
        我们预计公司2018-2020  年归母净利分别为25.03  亿元、54.82  亿元和90.69  亿元，对应EPS  0.36  元、0.80  元和1.32  元，PE  31X、14X和9X，考虑公司为炼化聚酯产业链龙头，打造世界级炼化基地，维持“买入”评级。
        风险提示：经济增长不及预期，产品价格大幅波动，浙江石化项目建设及投产进度不及预期。