太平洋证券-好莱客-603898-收入端略超预期，估值优势突出-180820

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        事件：  
        公司发布  2018  年中报：2018  年上半年实现营业收入  9.03  亿元，同比增长  25.69%，其中整体衣柜及配套家具收入  8.81  亿元，同比上升  24.99%；橱柜业务收入  193  万元。归母净利润  1.81  亿元，同比增长  67.15%，归母扣非净利润  1.27  亿元，同比增长  30.36%，基本每股收益  0.57  元。Q2  单季实现营收  5.58  亿元，同比增长  22.68%，归母净利润  1.46  亿元，同比增长  76.07%，归母扣非净利润  0.99  亿元，同比增长  27.85%。
        点评：  
        同店价量稳步提升，渠道建设与拓展成效显著。公司上半年衣柜及家配业务同比增长  24.99%，其中  Q2  衣柜及家配业务同比增长  22%，公司对全屋套餐横向、纵向作全新优化升级，延伸  7  大全屋套餐系列，公司终端销售客单值平均提升超  10%；公司实行“准投入、多渠道、强曝光、大覆盖”的营销策略，经销商整体盈利持续改善，同店销售金额同比提升超  15%。
        渠道方面，公司全面贯彻网点加密和渠道下沉策略，2018  年上半年，公司净增加经销门店超过  140  家，截止  6  月底，公司的经销商数量约  1100  个，经销商门店数量接近  1700  家。A  类城市经销商调整接近尾声，业绩提升明显。公司省会城市经销商的优化调整已接近尾声，2018H1  期间  A  类城市经销商收入同比增长约  40%，未来  A  类城市经销商优化有望带来业绩持续提升。线上方面，公司构建了全方位的全网引流模式“KOL+抖音+腾讯+新浪+今日头条+天猫+朋友圈+新社区运营公里+线下门店签到打卡”，在广度和精准度方面同时发力提升主动营销效果。
        公司盈利优势明显，成本管控能力突出。2018  年上半年公司毛利率  39.28%，同比提升  0.99pct，净利率  20.06%，同比提升  4.97pct，毛利提升主要原因系报告期内公司通过供应商寻源优化，集中议价及采购等措施有效控制原材料成本以及有效产品定价策略的实施。期间费用率为  21.65%，同比增加  0.38pct，销售、管理、财务费用率分别为  14.97%、6.42%、-0.12%，同比变动  0.16/0.33/-0.11pct。
        大家居战略稳步推进，新产品全线上市。自  2017  年启动定制橱柜与定制木门项目以来，进展顺利。橱柜产品与衣柜系列产品搭配，形成产品闭环，截至报告期末，公司的定制橱柜已经上市销售，橱柜事业部已接收来自全国超  200  个经销商的上样申请，样品覆盖率有望在下半年进一步提升；同时，13  套橱柜新品已开发完毕，下半年仍将有批量新品面世。
        木门业务是公司的另一项战略重点，报告期内定制木门按计划稳步推进，公司已经开发了平口门和  T  型门两大门型，平口门共  97  款，T  型门共  24  款，护墙板  56  款，基本能满足市场需求。公司积极开拓橱柜、木门等新品类落实大家居战略，通过多产品之间的有效整合与相互引流，形成从单品到全屋配套、从花色价格竞争到空间生活方式的推广，将有效推动公司未来业绩增长。
        我们预计公司  2018-2019  年  EPS  为  1.41  元、1.90  元，当前股价对应  PE  为  15.09  倍、11.21  倍，考略到行业红利尚存，大家居业务拓展符合预期，估值优势突出，维持“买入”评级。
        投资风险：原材料涨价、房地产景气程度下滑。