光大证券-信立泰-002294-中报点评：泰嘉销量稳健增长，二线产品持续快速放量-180821

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        ◆事件：
        公司公布2018  半年报：实现收入22.67  亿元（+11.42%）；归母净利润7.90  亿元（+8.12%）；扣非归母净利润7.63  亿元（+7.31%）；净经营活动现金流5.69  亿元。业绩基本符合预期。同时公告2018  年1-9  月业绩预告：预计归母净利润同比增长5%-15%。
        ◆点评：
        泰嘉受降价影响Q2  增速略有放缓，二线产品持续放量。Q2  单季度实现收入11.41  亿元，同比增7.36%；扣非净利润3.77  亿元，同比增6.3%；增速均低于Q1，主要与上半年泰嘉价格略有降低，且各地一致性评价品种采购进度低于预期有关。预计18H1  泰嘉销售额增长12%左右（vs  Q1  增长15%以上），销量增长15%左右，价格降幅约3%；比伐卢定市场推广成效显著，H1  增长近50%；阿利沙坦酯快速放量，H1  销售额近4000  万元，已进入500  多家医院，维持全年销售过亿目标。此外，抗生素原料业务H1  收入3.23  亿元，同比下滑13.39%，预计系受环保政策影响。
        制剂毛利率微幅下降，研发和营销投入持续加码。受泰嘉降价影响，H1  制剂毛利率同比降低0.58pp，原料药毛利率同比降低5.86pp，但产品结构变化（高端制剂占比继续提升）导致综合毛利率继续上升1.07pp。H1  管理费用同比增长32.23%，主要是研发继续加码H1投入2.5亿元，同比增长  34.16%，研发占比已达到11%；销售费用同比增长  11.66%，公司专业学术推广团队已近2000  人，加强基层医院和OTC  渠道覆盖。
        公司始终走在一致性评价前列，带量采购有望加速核心产品进口替代。医保局成立以来积极推行一致性评价品种的支持采购政策，目前已有11  个省份试点带量采购，预计后续在招标、采购、医保支付等方面将有更多配套政策出台，加速一致性评价品种的进口替代和存量洗牌。公司始终走在仿制药一致性评价前列，赢得宝贵窗口期：氯吡格雷25mg、75mg  仍是国内唯一一家通过一致性评价，替格瑞洛首仿上市视同通过一致性评价，此外匹伐他汀、贝那普利、瑞舒伐他汀等众多心脑血管核心品种一致性评价进度靠前，亦有望在明年取得首批结果。公司将围绕心脑血管领域形成强大的产品组合，受益于后续带量采购政策。
        看好公司在心血管领域的核心优势，重磅产品梯队渐成。公司在研项目60  个，逐渐进入产品梯队的收获期，研发管线价值不断得以兑现：特立帕肽有望18年底到19  年初获批，依那西普已完成II  期临床，抗心衰1  类新药S086（阿利沙坦酯复方制剂，对标Entresto）、GLP-1-FC  融合蛋白申报临床已获受理，降血脂1  类新药S092  等有望陆续申报临床。此外，公司通过自研、参股、或收购等方式在心脑血管、外周血管和脑血管领域布局了大量高端器械，桓晨心脏支架有望从下半年开始加速放量。明年将有左心耳封堵器、延时性腔静脉滤器、Bullfrog  微针输送系统、雷帕霉素洗脱球囊四个产品进入临床。未来随着器械产品陆续上市，有望实现药械协同效应，巩固公司在心脑管领域的优势地位。
        ◆盈利预测与估值：考虑到在研产品线持续推进，以及新产品市场开发加大，公司研发投入和市场营销持续加大影响一定利润，我们下调盈利预测，调整2018-2020  年EPS  至1.50/1.71/1.95  元（  原为1.61/1.93/2.34  元）  ，  同比+8%/13%/14%；当前股价对应2018/2019年PE仅20倍/17倍。公司是心血管领域的领导者，产品梯队逐步加强，长期前景广阔，维持“买入”评级。
        ◆  风险提示：新产品研发低于预期，氯吡格雷竞争加剧超预期