华泰证券-星云股份-300648-盈利不及预期，中长期增长潜力足-180821

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        18H1  盈利不及预期，中长期增长潜力足
        公司发布2018  年中报，上半年实现收入1.54  亿元/yoy  +39%，归母净利润0.16  亿元/yoy  -22%，盈利不及预期。产品结构变化拉低盈利水平。招标淡季影响新签订单，Q2  经营质量开始改善。坚持研发投入提升产品覆盖度和质量，绑定龙头客户奠定增长基石。更新盈利预测，预计2018-2020年EPS  为0.60/0.86/1.14  元，对应PE  为38/26/20x，给予2018  年PE  估值38~40x，最新股本对应目标价22.71~23.91  元，“增持”评级。
        产品结构变化影响盈利水平
        2018  年上半年收入稳健增长，但盈利下滑，主要原因是：1）综合毛利率同比下滑6.87  pp，高毛利产品（保护板/工况模拟检测系统）收入增速较低，自动化组装系统毛利率下滑10.53  pp；2）期间费用率同比改善，销售/管理/财务费用率同比分别降低0.45/2.30/0.39  pp，但不足以对冲毛利率下降的影响。
        招标淡季影响新签订单，Q2  经营质量改善
        截至2018  年6  月末，公司预收款为0.10  亿元，同比与环比均出现下滑，我们预计主因是上半年动力电池招标平淡，导致公司新签订单较少。6  月末存货为1.01  亿元，存货周转率同比提升0.41  次；应收账款为1.75  亿元，前5  名占33.75%，较2017  年底下降9.27  pp。Q2  经营性现金流改善显著，得益于回款力度加大与控制采购付款节奏。
        立足研发提升竞争力，绑定龙头客户奠定成长基石
        2018  年上半年公司研发费用为0.23  亿元/yoy  +36%，占管理费用比例达到66%，同比上升4.4  pp。截至6  月末，公司研发技术人员占比达到33.8%，研发团队具备专业性和前瞻性。持续研发投入丰富产品覆盖和提升产品质量，为公司树立良好行业口碑。公司客户包括CATL、BYD、国轩、孚能、力神等国内龙头与一线电池厂商，以及东风、上汽、广汽、蔚来等整车厂商。我们认为，优质的客户资源奠定公司未来持续增长的基础。
        更新盈利预测，维持“增持”评级
        我们预计公司2018-2020  年收入为4.78/6.70/8.71  亿元，归母净利润为0.81/1.16/1.55  亿元（2018-2019  年前值为1.17/1.59  亿元），EPS  为0.60/0.86/1.14  元，PE  分别为38/26/20x。可比公司2018  年PE  估值平均数/中位数均为30x/28x。公司具有较强的中长期增长潜力，给予2018  年PE  估值38~40x，对应目标价为22.71~23.91  元。
        风险提示：下游锂电池扩产不及预期；订单验收进度滞后；应收账款回收不及时导致坏账。