中泰证券-福耀玻璃-600660-业绩超预期，内生稳健美国进击全年持续向好-180821

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        投资要点
        事件：福耀玻璃披露2018  半年报。报告期内公司累计实现营业收入人民币1,008,517.46  万元，比去年同期增长15.74%；实现归属于上市公司股东的净利润人民币186,862.06  万元，比去年同期增长34.80%；实现每股收益人民币0.74  元，比去年同期增加34.55%。公司中期利润分配方案为10派4  元。公司表现大超市场预期，符合我们先前的预判。点评如下：
        剔除汇兑，内生增长保持稳健，毛利率保持平稳：2017H  为福耀玻璃业绩的相对低点（美国业务亏损0.45  亿+汇兑亏损1.7  亿），由于汇兑扰动，业绩甚至低于2016  年。2018  年上半年，剔除汇兑扰动，公司完成内生利润增长18.08  亿元（2017  年同期为15.57  亿元），同比实现了约15％的内生增长，表现亮眼。2018  上半年，公司的毛利率为41.69％，同比下滑1.02个百分点，环比提高0.04  个百分点。毛利率的下滑主要由汇率与美国部分的波动影响所致，扣除此部分因素，真实毛利率同比提升0.3  个点，保持稳健。毛利率改善主要得益于规模效应与高附加值产品的提升。
        国内产销保持稳健，价量齐升逻辑持续：2018  年1-6  月，我国汽车产销分别为  1,405.77  万辆和  1,406.65  万辆，同比增长  4.15%和  5.57%。报告期内，公司汽车玻璃中国境内收入比去年同期增长  7.15%，依然跑赢汽车行业增长。其中，asp  增长2.45  个点，单车玻璃面积增速由于SUV  渗透率提升趋缓而有所下滑，增长0.55  个点。总体而言，价量齐升逻辑持续。
        海外业务增速高于国内，美国业务大幅向上：2018  年上半年，公司汽车玻璃海外业务收入比去年同期增长  22.31%，大幅超过国内收入增幅（7.15％）。海外部分的快速增长主要来源于美国业务的扭亏与复苏。2018  年上半年，福耀美国实现营业收入16.81  亿元，净利润1.27  亿元人民币，对福耀玻璃的营收贡献占比达到17％，同比提高显著。（2017  年1－6  月，营业收入为人民币9.07  亿元，营业利润为人民币-0.48  亿元。）相比去年同期，福耀美国实现了1.75  亿元的大幅扭亏。福耀美国部分净利润率攀升至7.5％，爬坡与产能利用率提高带来的正向盈利效益显著。
        海外强势启动，福耀全年业绩可期：展望全年，福耀玻璃业绩将由于汇兑的扭转和海外业绩的向上而得到大幅改善。美国二期产能爬坡持续，福耀美国将面临盈利能力与产量的同步提升，公司现金流改善,美国业绩依然有望超预期，成为福耀玻璃海外业绩的重要增长极。此外，伴随美元持续走强与经济复苏，国内汽车消费未来总体保持平稳，内生稳健增长+海外攀升逻辑持续。我们预计福耀玻璃全年乐观增长的态势将会保持。
        估值与盈利预测：我们预测，公司18/19/2020  年的营收为212.4  亿,  237.4  亿,  255.0  亿元；净利润为38.4  亿，45.1  亿，48.7  亿元，对应净利润增长率为21.8%，17.6%，8.1%，对应估值15.4  倍，13.1  倍与12.1  倍，维持“买入”评级不变。
        风险提示：汽车销量不及预期，海外增长不及预期，汇兑损益波动风险，原材料价格波动风险