东兴证券-普利制药-300630-2018年中报点评：增速达预告上限，进入业绩爆发期-180821

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        事件：
        "需求为王"的逻辑继续贯穿行业景气走势。我们在年报中提到，半导体行业的真正复苏最终还是取决于电子终端产品消费需求的好转。我们对行业景气走势更深入的分析后，再次确认了这一逻辑的可靠性。
        观点：
        1、业绩达预告上限，研发费用大幅提升
        公司H1实现归母净利润7030万元，同比增长125.17%，达业绩预告区间100-125%的上限。分产品线来看：
        抗过敏：主要为地氯雷他定的分散片、干混悬剂、片剂等，H1实现收入1.03亿元，同比增长84.50%，毛利率为90.11%，较去年同期上升5.71pp；受到地氯雷他定进入国家医保影响以及儿童剂型的拉动，抗过敏实现超高速增长。
        抗生素：主要为注射用阿奇霉素，克拉霉素缓释片、盐酸左氧氟沙星胶囊、阿奇霉素干混悬剂等，H1实现收入5769万元，同比增长191.64%，毛利率为77.39%，较去年同期提升16.65pp。我们认为，公司阿奇霉素注射剂开始在国内销售是抗生素产品线收入、毛利均大幅提升的主要原因，由于上半年受限于产能，下半年预计将有更为突出的表现。
        非甾体：主要为双氯芬酸钠肠溶缓释胶囊，实现收入3004万元，同比增长46.26%，毛利率为88.95%，较去年同期上升2.76pp。双氯芬酸2017年因为扩产导致供货受到影响，今年实现恢复性增长。
        其他：包括了马来酸曲美布汀片等品种，整体实现收入2694万元，同比增长64.87%，毛利率为66.75%，较去年同期上升6.97pp。
        从财务指标上来看：公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为25.13%、28.26%、-0.50%，较去年同期分别-0.89pp、+3.24pp、+0.19pp，管理费用率大幅提升主要是研发费用的大幅提升，由去年同期的1811万提升至5264万，研发费用占公司收入比重接近21%，致力于研发将放大公司长期的成长空间，也是后续不断有ANDA获批的坚实基础。
        2、报告期内品种陆续获批，研发投入逐渐进入收获期
        2018年上半年，公司在海外、国内均有品种上市，前期研发投入逐渐进入收获期：
        海外：依替巴肽注射液分别在荷兰、德国取得上市许可，左乙拉西坦注射液在美获批，注射用泮托拉唑在澳大利亚获得上市取可。
        国内：注射用更昔洛韦钠在国内获批，注射用阿奇霉素获得一致性评价身份。
        多个品种陆续获批证明了公司的实力与底蕴，我们预计更昔洛韦、依替巴肽均有望年内在美获批。
        3、公司逻辑再梳理：国内国外业务同时发展，逐步进入业绩爆发期
        1）海外业务：公司在2017年上市以来，已有数个品种陆续在欧美获批，证明了公司制剂出口实力，我们预计19年起每年5-7个ANDA获批将成为常态化。
        2）国内业务：公司的注射用阿奇霉素、注射用更昔洛韦钠、注射用泮托拉唑钠于2016年9月进入优先审评，其中阿奇霉素、更昔洛韦已经获批。
        阿奇霉素：已经上市并获得一致性评价身份；更昔洛韦：已经上市并获得一致性评价身份；
        泮托拉唑：目前尚未完成海外原料药资料补充，待完成后明年年初有望上市并获得一致性评价身份；左乙拉西坦：2017年原研药已经进入国内，我们预计公司品种有望获得优先审评身份。
        公司此前针剂产能一直受限，近期在海南的针剂生产基地有望完成交付，将把目前用于研发的70%产能转移到海南进行，届时将释放产能实现业绩的爆发式增长。
        结论：
        我们预计公司2018-2020年净利润为1.85亿元、3.51亿元、5.78亿元，增速分别为88.00%、89.72%、64.67%，对应PE为60x、32x、19x。公司是小而美的制剂出口标的，海外业务在ANDA潮前夜，制剂出口反哺国内逻辑得到验证，国外国内两大板块未来均有望贡献巨大业绩弹性，我们看好公司发展，维持"强烈推荐"评级。
        风险提示：
        制剂出口业务不及预期；国内制剂放量不及预期。