华泰证券-兴业矿业-000426-中报点评：银漫技改顺利推进，多金属矿企盈利提升-180822

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        发布18  年半年报，利润持续改善
        8  月21  日，公司发布18  年半年报，报告期内公司共计实现营业收入11.32亿元，同比增长40.93%；实现归母净利润3.68  亿元，同比增长78.50%，EPS  为0.13  元。公司18  年二季度单季营收7.09  亿元，同比增长49.76%；实现归母净利润2.49  亿元，同比增长119.73%。由于铅锌价格下跌及产量释放低于预期，公司半年报业绩低于我们此前预期。公司银漫矿山技改项目完成后，矿产产能持续提升，预计18-20  年公司EPS  为0.44、0.59、0.74  元，维持公司“增持”评级。
        银漫矿山技改工程完成，实现多金属产销同比增长
        根据中报，报告期内公司子公司银漫矿业  2500  吨/日的铜锡系列技改工程完成且已达到设计要求，银、铜、锡金属产销量同比有所增长。根据规划，银漫矿业技改工程完工后，银、铜、锡金属可分别增产40%、100％及100％，设计的年产量分别为210  吨、5000  吨、7500  吨左右。公司子公司银漫矿业上半年实现营收5.66  亿元，净利润2.46  亿元，银漫矿业是国内最大的白银生产矿山，我们认为后续将成为公司利润主要的贡献来源。
        乾金达等矿山项目建设稳步推进，后续产能有望进一步提升
        根据中报，18  年以来公司子公司乾金达矿业基础建设工作正在按计划稳步推进，预计于2018  年年底前实现带水试车。子公司天通矿业上半年对选厂进行了部分技改，目前改造工程正在按计划稳步推进；子公司荣邦矿业选厂、尾矿库安全设施设计已评审通过，目前选厂及尾矿库施工进展顺利，预计本年末建设完成并投产运行。公司多个矿山建设投产在即，我们认为2019-2020  年公司铅锌银等金属品种的产能仍有提升空间。
        依托区域优质资源，矿山整合建设持续推进
        根据年报，截止2017  年，公司保有矿产储量中，白银超过1  万吨，锌约270  万吨，铅约64  万吨，锡约22.3  万吨，镍约为32.8  万吨。公司矿山资源中具备多种伴生小金属，如钴、铂、金等，资源品类丰富。公司立足于旗下优质矿山资源，稳步推进相关矿山建设及运营工作，同时积极谋求多元化业务布局，增加资源储备，着力推进收购雪银矿业的资产重组事项，为打造公司核心竞争力夯实产业基础。
        产量持续提升，维持公司“增持”评级
        由于半年报业绩低于预期，且锌价下跌，出于谨慎下调产量和价格假设，预计18-20  年公司营收分别为23.94、32.12、36.56  亿元，归母净利润分别为8.24、10.98、13.77  亿元，较此前调整幅度分别为-25.29%、-23.96%、-15.68%，对应当前PE  为16、12、10  倍。参考可比公司估值水平（18年PE  均值16  倍），由于公司白银贡献利润较多，给予一定估值溢价，给予公司18  年PE18-20  倍，  对应下调目标价至7.92-8.80  元（  原为10.62-11.80  元），维持“增持”评级。
        风险提示：锌银等金属价格下跌；项目进度不及预期；矿山品位不及预期。