中泰证券-赣锋锂业-002460-加筑资源与产品双壁垒，产销提升助力业绩增长-180822

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        投资要点
        事件：公司公布2018  年半年度报告，实现营业收入23.32  亿，较去年同期增长43.47%，归母净利润约8.37  亿，同比增长37.82%，其中Q1/Q2  分别实现3.58  亿元/4.79  亿，上半年盈利位于业绩预告约6.98  亿至约10.02  亿区间内，符合预期。2018  年前三季度业绩指引为：11.04  亿至16.06  亿，同比增10%至60%。
        .  2018H1  业绩增长主要来自锂均价上涨、Q2  产量有所提升以及公司原料保障。  ①锂上半年均价仍处于高位。虽然上半年锂价下调，电池级碳酸锂下调至9.3万/吨，但2018H1  均价为14.7  万吨，同比仍上涨11%，电池级氢氧化锂下调至12.4  万/吨，但2018H1  均价约为15  万/吨，同比增2%；②Q2  产量有所提升。公司现有1.5  万吨碳酸锂、1  万吨氢氧化锂以及金属锂产线基本保持稳定，2018  年Q1  受节日影响，虽销量小幅下滑，但Q2  环比提升，并且二季度2万吨氢氧化锂新线投产，产能有所释放；③原料供给得到保障，成本可控。Marion  矿自去年供货以来，到目前已经达产，且品位全部达到6%，公司通过参股-offtake  模式保障原料供给，但将综合成本控制在6-7  万/吨，公司锂产品综合毛利率为45.77%。
        .  公司未来业绩增长点在于产销量提升。虽然目前电池级碳酸锂中枢显著下移，从年初至今，电池级碳酸锂均价为13.8  万吨，但是鉴于目前LPF  库存出清，需求逐步恢复，价格进入成本曲线末端，即“二三线新进入者”的成本线，未来价格下行放缓，逐步进入底部区域。公司未来业绩增量项目包括，一是新余2  万吨氢氧化锂项目已经投产，将在下半年显著贡献利润，二是宁都1.75  万吨碳酸锂项目预估在下半年建成投产。
        .  上游布局资源，资源壁垒巩固，进一步夯实原料保障。报告期内，公司以约6000  万美元收购SQM  持有的阿根廷Minera  Exar  公司50%权益（交易完成后由于美锂债转股，公司实际拥有37.5%权益），该公司旗下Cauchari-Olaroz项目，分为两期投资建设，一、二期投资规模分别为4.25  亿美元、2.5  亿美元，未来将分两期形成5  万吨碳酸锂产能规模，其中一期项目2.5  万吨碳酸锂产能计划于2020  年投产。Minera  Exar  公司合计获得公司与美锂5830  万美元财务资助，有助于项目推进。公司再次以参股形式，资源壁垒得到巩固，进一步夯实原料保障，为未来产销提升打下坚实基础。
        .  下游拓展客户，技术壁垒助力，高端产品再进核心供应链。公司主要产品高端电池级碳酸锂与氢氧化锂，技术为国内首屈一指，为国内极少数能够进入到全球核心动力电池产业链公司之一。报告期内，公司与LGC  签订供货合同，约定自2019  年至2022  年，公司向LGC  销售4.76  万吨氢氧化锂，在高端锂盐紧俏，特别是，未来氢氧化锂紧平衡趋势下，公司以领先的产品技术优势，再进全球核心动力锂电供应链，有助于公司长期发展以及业绩增长。
        .  盈利预测：我们预计2018-2020  年公司产品销量折合碳酸锂当量分别为5  万吨、7  万吨、8  万吨，假设电池级碳酸锂价格分别为12  万/吨、11  万/吨、11万/吨，归母净利润分别为19.2  亿、24.5  亿、30.8  亿，目前345  亿市值，对应PE  分别为18  倍、14  倍、11  倍。公司新增项目推进，未来产销量持续提升，业绩稳步增长，高端锂盐品质在国内首屈一指，并且氢氧化锂产品已经进入全球核心供应链，维持“买入”评级。
        .  风险提示事件：项目推进不及预期；新能源汽车行业政策或销量不及预期；锂价持续下跌。