中原证券-中再资环-600217-中报点评：现金流好转，关注重组进程-180822

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        事件：
        公司发布18  年中报，上半年公司实现营业总收入11.18  亿元，同比增长23.36%；归属于上市公司股东的净利润1.53  亿元，同比增长45.76%;经营活动产生的现金流量净额3.20  亿元，同比大幅转正；加权平均净资产收益率8.72%，同比提升0.22  个百分点。
        点评：
        废弃电器电子拆解量价齐升，业绩增长基本符合预期。18H1  公司受益于“四机一脑”拆解物（废钢铁、废塑料、废铜等）价格上涨和拆解量上升，公司营业总收入保持稳健增长。值得关注的是，公司上半年计提的资产减值准备仅1.32  亿元，同比下降52.35%，与存货减少、拆解物价值提升有关。而18H1  公司销售毛利率同比下滑12.89pct，期间费用率提升2.3pct，因此，资产减值计提减少是利润释放的主要原因。总体看，公司作为废弃电器电子拆解龙头企业，稳健经营，营收增长基本符合预期。
        期间费用增长较为明显，企业扩大规模所致。18H1  公司三项费用合计1.41  亿元，同比增长56.39%，显著高于营收增速。分项数据来看，销售费用850.74  万元，同比增长134.45%；管理费用0.59  亿元，同比增长48.11%；财务费用0.73  亿元，同比增长45.96%。公司在17  年收购兴合环保、云南巨路，增加清远、洛阳、江西、绥化子公司拆解能力，产能及产量的增加带来公司销售费用、员工工资、资金占用增加。预计随着产能利用率的逐步提升，公司期间费用率有望小幅降低。
        拆解基金补贴部分到位，现金流好转明显。废弃电器电子拆解基金补贴作为拆解企业收入构成的重要一部分，一直存在回款周期长等问题。18  年2  月，公司收到财政部划拨的6.22  亿元家电拆解补贴基金款，导致经营活动现金净流量达到3.2  亿元。目前，公司应收账款中废弃家电拆解基金补贴28.95  亿元，占比高达98.07%。拆解基金补贴回款速度对公司经营活动现金流仍具备较大影响，下半年拆解基金补贴是否及时到位仍存在一定的不确定性。
        拟收购中再生环境服务公司，产业链延伸促增长。截止到8  月21  日，公司仍处于重大资产重组停牌中，其拟用现金收购大股东旗下的中再生环境服务有限公司。而标的公司主要从事产业园区固体废物一体化处置业务，其将固废通过分类、筛选后集中统一处理，实现资源的循环利用。目前，公司已与大股东签署资产购买框架协议，并且重组方案处于上级部门审批阶段。若后续收购方案通过，公司业务范围及规  模得到进一步扩张。    
        维持公司"增持"投资评级。公司作为我国废弃电器电子拆解龙头企业，拥有完善的全国性回收网络，并依靠央企的丰富资源不断扩大业务规模，行业地位遥遥领先。目前下游拆解物价格维持高位，拆解基金补贴逐步发放，公司去库存增加周转率，基本面向好趋势不变。不考虑重组资产注入对企业的盈利影响，预计18、19年公司全面摊薄EPS分别为0.22、0.29元。目前公司尚在停牌之中，按照3月28日停牌收盘价6.13元/股计算，对应PE分别为27.8、21.3倍。估值水平相对于行业偏高，但考虑到行业地位，维持公司"增持"投资评级。    
        风险提示：拆解基金补贴到位较慢，资金占用增加；拆解品种补贴标准下降；"四机一脑"回收价格上涨，毛利率下降；拆解物价格下跌。