国泰君安-石药集团-1093.HK-保持强劲的增长势头，上调至“买入”-180822

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        2018  上半年股东净利同比增41.1%或按固定货币基准同比增29.7%至港币18.53  亿元，基本符合预期。收入同比增49.8%或按固定货币基准同比增37.6%至港币107.87  亿元，受各分部增速可观所支持：创新药/普药/原料药收入分别同比增65.3%/  42.3%/  35.1%。毛利率同比上涨6.6  个百分点至63.9%。受到不断上升的销售费用率（部分产品销售模式变化以及销售团队扩展所致）以及研发费用率（创新项目以及生物等效性研究投资增加所致）拖累，经营利润率/  净利率同比下滑1.7/  1.1  个百分点至21.5%/  17.2%。微调2018-2020  年每股净利至0.575/  0.760/  0.939  港币，以反映肿瘤产品增长势头强于预期以及人民贬值。
        上调至“买入”，新目标价为25.09  港币，对应44.0  倍/  33.0  倍2018  年/  2019  年的市盈率。我们将目标价从28.00  港币向下调，主要为了反映市场情绪以及进口产品加速审评对管线价值的负面影响。然而，我们对公司未来3  年股东净利复合年均增长率达到20%-30%的水平依然保持乐观，皆因石药中期基本面良好：1）现有产品符合临床需求且增长潜力清晰；2）管理层预计未来三年每年将有2-3  个创新药上市并为成为公司新的利润增长点；3）仿药一致性评价以及海外ANDA  的投入将为公司业绩增长带来新的驱动力；以及4）随着新产品放量以及新销售队伍的成熟，经营效率预计将会继续提高。考虑到28.2%的上涨空间，我们将投资评级从“收集”上调至“买入”。