国金证券-顾家家居-603816-产能、渠道并驾齐驱，大家居落地稳定优质-180822

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        业绩简评
        1H2018，公司分别实现营收/归母净利润40.49  亿元/3.92  亿元，同比分别增长30.15%/24.36%，实现全面摊薄EPS1.17  元，基本符合预期。
        经营分析
        渠道扩张带动收入稳健增长。上半年公司完成84  个空白城市覆盖，以及47个城市销售渠道的优化升级。整体门店新增1,000  家至4,000  家，开设速度超预期，同店增长也超过10%。同时，公司加大新品投放与营销力度带动客单价提升，力保公司在去年Q2  营收高基数的情况下仍斩获单季26.90%的增长。费用端，公司在Q2  加大品牌建设投入销售费用率环比2.19pct.。受股权激励实施影响，公司管理费用增加约5,000  万元至1.46  亿元，同比增长56.64%，若剔除该部分费用的影响，扣非后净利润增长37.37%。
        供应商管理加强运营效率提升，制造布局稳健推进。公司始终以“打造以客户需求为导向端到端视角的供应链体系”为原则。上半年通过对供应链供需计划协同、集成产品供应链和物流等方面的持续优化，实现订单交付周期较同期缩短29%，整体存货周转天数较同期提升15%。嘉兴王江泾年产80  万标准套软体家具项目已完成主体结构建设，正处在内部装饰装修中，预计年内有望开线生产，华中（黄冈）基地年产也将于今年9  月正式动工开建。新产能将持续支撑公司渠道扩张，并增强未来业绩稳健增长的确定性。
        多品牌序列全面开花，大家居战略加速布局。今年公司先后与Natuzzi  达成战略合作，收购Rolf  Benz、班尔奇，并投资参股居然之家和Nick  Scali。公司通过不同定位的品牌矩阵实现对全部消费层消费者的覆盖，进一步提升在软体家具领域全品类产品供应服务能力。在大家居方面，公司定制家居业务已迈进“内生+外延”双驱增长快车道。同时，参股居然之家，不仅将能够获得未来居然之家IPO  上市带来的资本增值收益，更可借助居然之家品牌及渠道优势进一步有效下沉渗透营销渠道
        盈利预测与投资建议
        考虑到公司IPO  上市扩充软体家具产能，同时公司持续完善“大家居”产业，定制家具等新兴业务有望成为新的盈利增长极，我们维持公司2018-2020  年完全摊薄后EPS  预测为2.56/3.31/4.21  元（三年CAGR29.9%），对应PE  分为21/16/13  倍，维持公司“买入”评级。
        风险因素
        原材料价格波动风险；营销管理风险；房地产调控风险，商誉减值风险。