光大证券-金山软件-3888.HK-2018Q2季报点评：下半年仍将承压，等待2019年回暖-180822

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        ◆二季度营收维持低增长，经营利润率继续下降  
        2Q18  公司实现营收13.5  亿元人民币，同比增长5%，游戏业务继续下滑导致整体营收维持低增长。盈利能力来看，毛利率同比下降12  个百分点至50%，  主要由于低毛利率的云业务占比加大。毛利率下降叠加研发、销售、行政等各项费用率上升导致经营利润率同比大幅下降20  个百分点至5%。实现归母净利润1.0  亿元，合EPS  为0.07  元同比下降63%。                    
        ◆游戏业务继续承压，等待战略性手游发布驱动2019年回暖  
        2Q18  网络游戏业务实现营收5.8  亿元人民币，同比下降28%，环比下降8%，主要由于端游《剑网3》继续受压制、老款手游生命周期自然衰落以及新款手游《云裳羽衣》变现不及预期。考虑到《剑侠情缘3》商业化运营时间推迟以及《云裳羽衣》达到预期表现需额外时间，下半年游戏业务或将继续承压。伴随战略性旗舰手游《剑侠情缘3》于2019  年初推出以及端游《剑网3》重制版逐步调整完成，2019  年游戏业务或迎来回暖。    
        ◆云业务盈利改善进程短期受阻，WPS变现进程持续加快推进
          2Q18  云业务营收为4.7  亿元人民币，同比增长54%，小幅低于全年增速指引60%，且受CDN  竞争加剧影响，全年净亏损率预计轻微扩大，盈利改善进程短期受阻。    2Q18  办公软件服务业务营收为3.0  亿元人民币，同比大幅增长68%，主要受益于个人版付费会员数及收入强劲增长。公司于七月正式发布WPS  Office  2019、WPS  Office  for  Mac  等多款重磅新品，大大丰富产品矩阵，  保障用户高粘性以及变现进程持续加快推进。    
        盈利预测、估值与评级：鉴于端游表现不及预期、战略性手游新品推迟发布、云业务净亏损率扩大以及WPS研发投入增加等多方面因素共同拖累公司整体业绩表现，我们下调公司2018-2020年调整后的EPS  预测85%/71%/70%至0.16/0.41/0.55元人民币。基于分部估值法，我们下调公司目标价至20.5港币，对应2018/2019/2020年112/43/33倍调整后的PE，维持"买入"评级。  
        风险提示：手游行业竞争加剧；云业务发展不及预期。