国金证券-裕同科技-002831-公司点评：原材料涨价压制盈利，客户结构趋于多元化-180823

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        业绩简评
        1H2018，公司分别实现营收/归母净利润32.86亿元/2.66亿元，同比分别增长23.48%/-14.49%，实现全面摊薄EPS0.67元，低于预期。
        经营分析
        原材料成本上涨拖累盈利，压制业绩增长。受上游原材料成本上涨，以及向下游大客户成本压力传导不畅等影响，综合毛利率降至24.59%（-6.6pct.）。其中，纸箱毛利率下降8.41pct.，降幅最大，核心产品精品盒毛利率下降6.70pct.。我们认为，公司综合毛利率大幅下降为业绩下滑的主要原因，同时叠加2,270.33万元的汇兑损失致使利润增长进一步承压。目前国家环保高压，外废供给持续收缩推高国废价格，因此下半年公司纸箱业务的毛利率还存在继续下行风险。
        深挖现有客户市场份额，加强多领域客户拓展。1）巩固消费电子包装市场份额：公司上半年，在继续维持北美大客户深度合作的同时，在消费电子领域内深度挖掘新客户，亚马逊、哈曼、google开始上量，小米等战略性客户迅速发展。2）拓展多领域客户：公司积极拓展高档烟酒、大健康和化妆品等多元领域业务，目前已施华洛世奇、小罐茶等多家高端品牌客户推进效果明显。公司客户结构日趋多元化，经营稳定性和抗风险能力逐步加强。3）新型包装：公司围绕"减量、回收、循环"等绿色包装的核心要素，积极采用用材节约、易于回收、科学合理的适度包装解决方案，创新研发出新型无胶带环保防盗包装纸盒、纳米保鲜纸箱等，有利于提升单品价值。
        员工持股计划完成，提升员工积极性。公司今年1月公告员工持股计划，目前员工持股股份购买完成，持有公司997万股，占总股本的2.49%，成交均价为47.76元。员工持股计划的实施进一步完善公司激励制度，充分调动公司董事、高级管理人员及核心员工的积极性，有利于公司长期、高效、健康发展。  
        盈利预测与投资建议
        公司在消费类电子包装领域优势突出，并已成功拓展烟酒等多领域高端业务，鉴于公司传导原材料成本不畅，显著影响毛利率水平，我们下调公司2018-2020年完全摊薄后EPS预测至2.22/3.11/4.22元（三年CAGR21.9%），对应PE  21/15/11倍，维持公司"买入"评级。  
        风险因素
        原材料价格上涨风险；汇率波动风险；大客户流失风险。