华泰证券-华润双鹤-600062-费用确认拖累中期业绩增速-180823

《华泰证券-华润双鹤-600062-费用确认拖累中期业绩增速-180823（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华泰证券-华润双鹤-600062-费用确认拖累中期业绩增速-180823（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        1H18  归母净利润同比增长12%，  2H18  费用率有望收窄，维持买入评级
        公司8  月22  日发布中报，实现收入40.9  亿元（+32.9%  yoy），归母净利润5.8  亿元（+12.0%  yoy），低于我们此前对中报业绩增速近20%的预期，预期差主因1H18  销售费用确认大幅增加（1H18  同比+112%  yoy）。考虑上半年销售费用兼含双重因素推高：1）低开转高开；2）平滑全年费用确认（以往集中4  季度确认，费用率显著前低后高），我们预计下半年销售费用增速收窄，看全年内生业绩回复15-20%增速区间，预测18-20  年EPS0.96/1.14/1.31  元（基于新股本10.4  亿股，前次预测EPS  为  0.98/1.16/1.32元），给予18  年PE25-27  倍，目标价24.0-25.9  元，维持买入评级。
        输液板块：持续结构优化改善毛利
        上半年输液版块实现收入14.6  亿元（+33.4%  yoy），毛利率54.4%（+11.4pct），我们看好18  年超2  亿元利润贡献（增速超30%）：1）上半年流感驱动量价齐升，下半年大概率可维持价格水平；2）产品结构持续优化，软袋占比提升（较17  年末占比53%提升3pct，我们预计18  年末超60%占比），其中直软迅速导入市场（上半年收入增长55%），有望进一步推高输液板块毛利率；及3）高毛利重点产品BFS  开始起量，上半年销售额增长35%，沈阳双鹤BFS  生产线正式规模生产，提高厂房效率和板块毛利率。
        西药板块：核心产品稳健，期待下半年新品推出
        非输液板块1H18  收入26  亿元（+36.5%  yoy）,毛利率71.0%（+7.2pct）,刨除高开因素，预计制剂业务全年业绩增速可达15%以上：1）慢病：匹伐他汀1H18  实现28%收入增长，看2H18  稳中有升（降价口径拉平+医保促进），压氏达、穗悦等四品种收入超双位数增长，二甲双胍缓释片增速超40%有望成长为接力重磅；2）专科：珂立苏上半年销售增长16%，腹透上半年销售增速达55%有望持续放量；及3）湘中抗癫痫品种有望借力销售营销整合，改善标的盈利能力（17  年湘中净利率仅4%，核心产品丙戊酸镁缓释片毛利率超90%）。
        管线：战略落地，充沛现金加速多渠道产品获得
        公司夯实“1+1+6”布局战略（把握制药平台利民话语权+通过湘中开拓神经用药渠道），更有充沛现金流支撑（1H18  经营性现金流增长34%），我们预计19-20  年每年推出3-4  个产品：1）重磅左乙拉西坦和地佐辛（均已报产），预期今年底或明年初上市；2）4  项一致性评价品种完成BE  试验（氨氯地平已公示受理，缬沙坦及二甲双胍缓释片也已申报），后续储备丰富（如阿哌沙班等计划开展BE）和3）多渠道加快产品获得（收购、合作研发和MAH  持有人制），长期看好双鹤成长为化药综合大平台的战略蓝图。
        风险提示：核心品种降价，一致性评价及并购速度不达预期。