国金证券-尚品宅配-300616-超强引流能力再验证，抓趋势新业务稳推进-180818

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        业绩简评
        2018  年上半年，公司分别实现营收/归母净利润28.67  亿元/1.23  亿元，同比分别增长33.64%/87.46%，实现全面摊薄EPS0.62  元，超市场预期。
        经营分析
        地产景气度下降，公司再度证明超强引流能力。今年受地产后周期红利减弱的影响，大部分定制家居标的收入增速均降至30%以内，在Q2  和上半年仍斩获30%以上收入增长，则主要得益于其强大的引流能力。上半年公司推出518  全屋定制套餐，满足客户一站式购物与价格透明需求，配合明星营销以及高端新品的推广，促使整体客户数增长接近30%，其中加盟渠道增长超过30%（上半年整体客单价提升不足10%）。同时，公司全屋定制的营销和设计思路也愈发被消费者所接受，定制家居配套产品收入增长超过80%。
        公司加盟销售渠道经营品质逐步提升。上半年公司加盟店净增加198  家，总数至1755  家，但实际增加门店超过340  家，完全符合公司开店预期。目前来看，公司仍在加速推进加盟渠道下沉，上半年新增门店中约有六成开设在四五线城市，且总门店中三四五线城市门店占比也超过80%。另一方面，从单店增长上看，上半年公司直营门店收入约1227  万元，同比基本没有增长，而加盟店同店仍延续涨势，其中一二线加盟店增长14%，三四五线增长18%。综合来看，公司渠道下沉和渠道体系建设正逐步成熟，加盟门店经营品质也正处提升之中，未来低线城市门店将成为公司收入增长的核心动能。
        紧抓行业趋势，整装业务推进有条不紊。伴随消费主力转化，购房后家装家居一站式一体化消费趋势愈发明显。在此趋势之下，公司与去年下半年开始推进整装业务，目前分为自营整装和整装云两大部分。上半年，公司整装业务约实现收入4,600  万元，自营整装累计客户782  家，整装云会员企业494个。整体来看，公司整装业务推进稳健，现有整装云会员数量略超我们此前草根调研的预期。在行业确定趋势之下，整装业务对收入贡献将持续扩大，并打造全屋定制业务的全新流量入口。
        盈利预测与投资建议
        公司整体客单价显著领先同业，整装云处于纯增量增长期，有望进一步打开市值空间。我们维持公司2018-2020  年归母净利润预测分别为5.25/7.31/10.28  亿元（三年CAGR39.4%），由于公司已在5  月15  日实施每10  股转增8  股派10  元（  含税）的分派方案，EPS  预测相应调整为2.64/3.68/5.18  元，对应PE  分为33/24/17  倍，维持公司“增持”评级。
        风险因素
        房地产业宏观调控变动风险；原材料价格上涨风险；市场竞争加剧风险。