招银国际-龙源电力-0916.HK-上半年业绩符合预期-180823

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        上半年盈利同比增长27.2%。龙源电力2018  年上半年录得收入同比增长8.5%至人民币133.6  亿元，其中风电是唯一的增长贡献因素，风电分布应收增长21.3%，而煤电及其他分部收入则出点了一定下滑。管理层解释煤电和生物质业务部门上半年有机组停运检修，造成这两个业务部门的发电量和收入均出现了同比下降。除装置停产检修以外，公司上半年调整了部分人员及设备保险费用分配，导致上半年部分费用出现了明显增加。管理层强调在业务运营层面并无明显变化，预计主要费用率将在全年维度维持与过往一致。在有效税率方面，由于公司位处限电地区的老项目贡献出力明显增加，有效税率也因此同比上升了3.1  个百分点。公司上半年录得净利润人民币30.72  亿元，较我们预期低3.1%。我们认为公司上半年业绩大致符合预期。
        运营表现稳定改善。公司上半年风电限电率同比减少6.35  个百分点至7.0%，风电利用小时也同比增加151  小时至1,181。管理层将约50%的利用小时增长归因于限电量大幅改善，而其余的利用小时增加则来自上半年较好的风资源。对于全年的业务指引，公司暂维持利用小时指引为2,160  小时不变，并指出根据目前的发电情况，很有可能在3  季度业绩简报中将全年利用小时指引上调至2,200  小时以上。在新增装机方面，公司上半年没有新增产能，但仍然维持全年1  吉瓦装机目标不变，预料其中250-300  兆瓦将来自海上风电项目。
        补贴应收：问题并非不能解决。截止至2018  年上半年，公司共计累计可再生能源补贴应收达人民币130  亿元。管理层披露，上半年新增补贴应收额为人民币49  亿，其余人民币80  为2016-17  年所产生的尚未回收的补贴款。在补贴款回收方面，管理层表示上半年仅回收人民币1.32  亿。公司于18  年上半年通过应收账款保理获得人民币49  亿元，保理利息为4.46%。我们认为补贴应收持续越滚越大是一个问题，但此问题并非无法解决。公司目前89.6%的新能源装机已纳入国家补贴名录，管理层预计随着财政部新能源补贴基金陆续下发，目前较为严峻的补贴状况将能够在9-10  月份能够得到改善。此外，由于目前补贴项目总体规模已经封顶，我们认为补贴情况将不会继续恶化。
        维持买入评级。根据公司上半年经营情况，我们对公司的模型假设有所更新，主要项目为调低平均风电电价。我们对2018E-20E  的盈利预测自人民币49.68/54.48/61.57  亿分别轻微下调4.2%/2.9%/0.6%至人民币47.59/52.89/61.20  亿。我们的DCF  目标价也据此从每股8.48  港元略微下调至每股8.45  港元。我们对龙源电力乐观展望维持不变。维持买入评级。