西南证券-金达威-002626-2018年中报点评：业绩符合预期，打造保健品生产+销售产业链-180824

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        业绩总结：2018H1实现收入  13.3  亿（+47%）、归母净利润  4.9亿（+229%）、  扣非后归母净利润4.7  亿（+225%）；2018Q2  单季度实现收入5.8  亿（+19%）、归母净利润1.5  亿（+83%）、扣非后归母净利润1.5  亿（+82%）；预告2018  年三季报归母净利润6.0-7.0  亿，同比增长150-191%。    
        业绩符合预期，维生素提价提升盈利能力。分业务来看，维生素提价是公司业绩增长的核心动力。VA实现收入5.1亿，同比增长188%，毛利率提升37.07pp至89.23%；VD3实现收入5238万，同比增长386%。辅酶Q10实现收入2.7亿，同比增长5%，由于价格和新厂房投入，毛利率下降5.72pp至41.16%。保健品实现收入4.2亿，同比增长2%，其中核心子公司DRB实现收入2.6亿（+4%）和净利润0.4亿（+25%）。  
        携手全球保健品电商巨头iHerb，助力自主保健品快速放量。iHerb是全球最大的保健品及健康产品专业线上零售商，主营产品包括维生素、矿物质和营养补充剂、个人护理等保健产品，产品销往全球182个国家。iHerb持续快速扩张，2017年实现收入63亿元（+29%），净利润150万元（2017年净利润为2340万，短期由于快速扩张费用投入大而出现利润下滑）。金达威旗下保健品品牌DRB、ProSupps  和Labrada  都与iHerb  维持了良好合作关系，其中iHerb  是DRB重要的产品销售渠道和第二大客户。此次入股iHerb，一方面能够分享iHerb  在全球保健品市场快速扩张带来的红利；另一方面能够与iHerb  成立合资公司，  由iHerb  提供资金用于大中华区推广，有助于公司保健产品快速进入中国市场放量，打通保健品生产+销售的产业链布局。    
        辅酶Q10竞争对手停产，利好行业龙头，金达威有望实现量价齐升。从生产成本来看，最主要的成本包括玉米、电力和煤炭，金达威的生产工厂位于内蒙古，为玉米主产区、拥有全国最大的火力发电厂、煤炭厂距离近，原材料和能源成本最低，除同样位于内蒙古的神州生物工厂以外，其他竞争对手的成本都明显更高；从工艺技术来看，金达威作为行业龙头，经过多年技术开发，技术水平最高，投料产出比也最高。从整体生产成本来看，金达威的成本最低不超过90美元/千克，其他企业均不低于150美元/千克。浙江医药停产改造可能是解决辅酶Q10成本收益问题，其他竞争对手也可能会因为辅酶Q10价格低而退出市场。金达威有望获得竞争对手的订单实现进一步放量，如果更多竞争对手产能退出，价格有望从底部上涨，或将迎来辅酶Q10量价齐升的、新机遇。  
        盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为1.56元、1.77元、2.02元，对应PE分别为11倍、9倍、8倍，维持"买入"评级。  
        风险提示：保健品销售或低于预期的风险；原料药价格大幅度波动的风险。