中泰证券-欧派家居-603833-大家居扬帆起航-180823

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        投资要点
        事件：公司发布2018  半年报，2018H1  公司实现营收48.45  亿元，同比增长25.05%；实现归母净利润5.5  亿元，同比增长32.83%，实现扣非归母净利润5.14  亿元，同比增长36.64%，业绩整体符合预期。
        收入增速略微放缓，盈利增长稳定。公司Q2  单季度实现营收29.39  亿元，同比增长21.15%（Q1  为31.58%），收入环比略有放缓，主要是受到房地产销售回落以及行业竞争加剧的影响；实现归母净利润4.76  亿元，同比增长32.89%（Q1  为32.48%）；实现扣非后归母净利润4.52  亿元，同比增长40.2%（Q1  仅为15.5%）。
        毛利率提升带动业绩环比持平，股权激励费用摊销短期拉高期间费用。公司上半年毛利率为37.23%（Q1/Q2  分别为33.91%/39.38%），同比提升3.11  个百分点，我们判断主要是因为公司提价以及规模效应提升所致。公司18  年上半年整体期间费用率为23.55%（去年同期为22.03%），其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为11.65%/11.94%/-0.04%（去年同期为12.26%/9.9%/-0.13%），管理费用率提升2  个百分点，主要是随着规模扩张带来办公费用及研发费用等增加，其中，限制性股票激励费用摊销影响2956  万元；而财务费用的变化主要是由于汇兑带来的，本期汇兑损益为557  万元（去年同期为32万元）。
        厨柜业务增长环比提速，核心品类毛利率均提升。公司上半年厨柜业务实现收入25.2  亿元，同比增长15.47%（Q1/Q2  分别为12.37%/17.59%），毛利率为39.97%，同比提升4.88pct.，厨柜（含厨衣综合）上半年净新开门店58  家；公司上半年衣柜业务实现收入16.61  亿元，同比增长35.04%（Q1/Q2  分别为56.91%/23.59%），毛利率为38.04%，同比提升1.89pct.  ，独立衣柜上半年净新开门店143  家；公司上半年卫浴业务实现收入1.83  亿元，同比增长51.19%（Q1/Q2  分别为113.8%/27.87%），毛利率为23.82%，同比提升14.62pct.，上半年净关门店40  家；公司上半年木门业务实现收入1.57  亿元，同比增长57.62%（Q1/Q2  分别为120.58%/31.89%），毛利率为20.34%，同比提升11.92pct.，上半年净新开门店105  家。我们认为，虽然目前木门、卫浴、欧铂尼占比较小，随着融合店以及整装大家居推出，这些将在明后年逐步发力。
        信息化助力，传统大家居模式升级，大家居扬帆起航。公司根据不同城市经销商情况，推出整装大家居、微型大家居、橱衣融合店、衣木融合店等大家居综合形式，目前公司整装大家居开业21  家，第二批40  多家店的筹备工作也在有序推进。公司微型大家居在8  个城市已经开始试点。此外，衣木融合店已开业和即将开业的有200  余家，橱衣融合店试点10  余家，橱卫融合店筹备试点5家。在信息化方面，公司加快信息化一键式打通，目前已经实现厨柜和衣柜单品类的全流程一键通，下一步将在多品类共用同一软件方面实现第二个打通。
        投资建议：我们预估公司2018-20  年实现销售收入121.86、148.87、181.62亿元，同比增长25.51%、22.16%、22%，实现归属于母公司净利润17.01、22.47、28.21  亿元，同比增长30.87%、32.08%、25.51%，EPS  为4.05、5.35、6.71  元，对应P/E  为24X、18X、14X，维持“买入”评级。
        风险提示：地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧，导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险