东方证券-龙源电力-0916.HK-风电利用小时如期改善，期待下半年补贴款到位-180823

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        龙源电力公布2018财年中期业绩：财报期公司实现营业收入134亿元，同比增8.5%，其中风力售电收入同比增20.9%，火力售电收入同比降14.0%；经营利润同比增24.4%，归母净利润同比增27.2%。年报收入、净利润符合预期。
        限电率改善，风电利用小时如期回升。2018H1  公司在内蒙古、新疆、甘肃、宁夏、黑龙江、辽宁等6  个传统高限电率地区风电项目利用小时数分别提升17%、21%、34%、21%、16%、22%，公司风电综合利用小时快速回升近15%至1181  小时，带来风电业务经营利润同比提升30%。由于限电率的进一步改善以及来风好于预期，我们上调公司2018-2020  年风电利用小时增幅假设至10%、3%、2%（之前6%、3%、3%），综合考虑风电电价因交易电量占比提升带来综合电价小幅下降，对应风电收入分别增20%、8%、6%。
        火电受江苏电力市场调整影响，下半年预期趋势维持。2018H1  公司火电利用小时数同比下降近10%至2556  小时，主要由于跨省电量和当地新增机组容量有所增加，带来上半年江苏省火电利用小时同比下降8%。我们预计，在沿海地区强化煤炭消费总量控制以及加大可再生能源电量占比的政策到导向下，下半年火电业务增速将维持上半年放缓趋势。
        补贴欠款预计9-10  月份集中回款，期待后续现金流改善。2018H1  公司应收账款同比上升55.5%，远快于同期收入上升幅度，主要源于可再生能源电价附加补贴款的回款滞后期拉长。我们认为，随着第七批风电补贴目录落实（大部分营运项目已取得电价附加审批），公司的应收账款周转天数将重新回落；同时，正在研讨中的绿证政策，我们预计将仅影响风电未来的新增机组且利好风电资产的现金流改善（电费收入账期缩短），政策落地后，行业盈利前景明朗，盈利预期重铸。
        财务预测与投资建议
        维持买入评级。我们小幅下修盈利预测，公司2018-2020  年归母净利润分别为人民币47.49、55.78、62.00  亿元（分别下调3%、1%、1%，主要源于火电利用小时低于预期），对应摊薄EPS  为人民币0.59、0.69、0.77  元。由于现金流的相对可预见性，我们采用DCF  估值法，目标价8.17  港币，对应2018  年PE12  倍，2018  年PB1.27  倍，维持买入评级。
        风险提示：风电电价下降幅度超预期；应收账款周转天数超预期上升。