国金证券-中青旅-600138-景区客单价提升弥补客流下滑，乌镇响应政策小幅降价-180823

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        业绩简评
        2018  年上半年，公司实现营业收入55.67  亿元/+16.93%；实现净利润4.05亿元/+16.73%；扣除非经常性损益后净利润3.06  亿元/+39.44%。
        经营分析
        乌镇及古北水镇客流下滑，客单价提升幅度较高：18  年上半年乌镇景区接待游客449.57  万人次/-12.3%，其中东栅景区接待游客202.48  万人次/-17.39%，西栅景区接待游客247.09  万人次/-7.63%。实现收入8.33  亿元/+6.26%，客单价受益于提价增长21%（17H153  元VS18H185  元）。乌镇利润为4.7  亿元，剔除政府补贴和古北水镇的投资收益来看乌镇内生业绩增长34%。古北水镇接待游客110.4  万/-7.78%，营收4.57  亿元/+5.32%，客单价为414  元/+14.2%，实现利润1.24  亿元/+155.98%，高增长源于上半年房地产结算贡献较大投资收益。
        公司酒店业务增长较快，整合营销业受外界环境影响利润维持持平：公司整合营销业务实现营业收入10.9  亿元/+22.92%，毛利率14.63%/+1.16pct。受人工成本持续走高、计提资产减值准备等因素影响，净利润与去年同期基本持平。山水酒店板块实现营业收入23,310  万/+13%；净利润1,589.05  万/+38.34%。投资板块中中青旅创格科技有限公司实现营业收入同比增长33%，但受厂家渠道政策调整影响，净利润与去年同期基本持平；风采科技因川黔两地续签合同条款变化，收入利润均有所下降；中青旅大厦继续为公司带来持续稳定的租金收入和利润来源。
        目前公司的乌镇景区门票受政策影响小幅下调，京能的股权问题暂时告一段落。乌镇及古北水镇游客人次下降，乌镇接待人次已达到较高的基数，古北水镇受周边游覆盖客群有限影响下出现一定的游客人次下滑：政策指导景区门票有序降价，乌镇作为执行效率较高的景区，率先开启降价，东栅景区门票价格从120  元/人调整为110  元/人；东西栅景区联票价格从200  元/人调整为190  元/人。古北水镇的股权转移问题由京能终止挂牌得到暂时结束。濮院项目处在建设阶段，公司的景区开发经营的护城河不断加固。
        盈利调整及投资建议
        18-20E  净利为6.7/7.5/8.9  亿元，增速分别为18%/12%/18%，EPS  为0.93/1.04/1.23  元/股，PE  为16/14/12X。
        风险提示
        极端天气及不安全因素发生；景区客流持续下滑；景区项目的经营和股权存在不确定性；濮院项目推进不达预期；旅行社业务持续亏损。