华创证券-海螺水泥-600585-2018年中报点评：业绩大增，现金流表现更强-180823

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        事项：报告期内业绩同比增长92.7%，EPS  2.44  元
        2018  年1-6  月公司营业收入457.4  亿元，同比增长43.4%；归属上市公司股东净利润129.2  亿元，同比增长92.7%；扣非后归属上市公司股东净利润127.4亿元，同比增长148.8%；  EPS  2.44  元。单2  季度营业收入269.8  亿元，同增47.7%；归属上市公司股东净利润81.6  亿元，同增78.9%；扣非后归属上市公司股东净利润80.7  亿元，同比增长126.1%；单季EPS  1.54  元。
        评论：
        投资收益下降，经营活动产生利润为主。国内水泥行业需求总体微降，但华东、中南、华南等地景气度较优，加之受益环保等因素，水泥价格同比明显提高，海螺水泥盈利能力持续提升。考虑到投资收益下降较多（2017  年上半年公司出售其他上市公司股权等因素致投资收益达18.8  亿元），事实上公司2018  年以来经营活动产生利润的表现更强。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额达119.5  亿元，同增136.7%；公司偿还到期的银行借款，现金流状况更优。
        产品价格好，毛利率提升；营收规模扩大，费率持续下降。报告期内，公司综合毛利率44.2%（同升11.9pct）；销售费率、管理费率（含研发费用）、财务费率为3.7%、3.5%、-0.1%，分别同降1.3、0.7、0.4pct；期间费率7.0%，同比下降2.5pct；单2  季度，综合毛利率46.3%（同升11.5pct）；期间费率6.2%，同比下降2.05pct。
        单吨盈利提升，成本结构变化。
        报告期内公司销售水泥和熟料约1.43  亿吨，同增6.9%。吨水泥综合价格320元，较17  年同期上升82  元，同增34%；吨综合成本178  元，同比上升17  元，同增11%；吨毛利141  元，同比上升64  元；吨净利90.5  元，同比上升40  元。
        单2  季度吨水泥综合价格314  元，较17  年同期上升70  元，同增29%；吨水泥综合成本168  元，同比上升9.8  元；吨毛利145.2  元，同比上升60  元；吨净利95  元，同比上升34  元。
        观察公司单位成本结构，原材料成本37.3  元/吨，同增45.4%，占总成本比重由16.6%上升至21.7%；人工成本及其它成本21.4  元/吨，同增18.6%；燃料及动力、折旧费用等成本相对稳定。成本结构变化因公司销售结构变化，高标号42.5  水泥增速更快，且环保之下，矿石、熟料等资源化，原材料成本上涨。
        盈利预测及投资评级：海螺水泥拥有国内最优的产能布局，区位及规模优势显著，盈利能力业内最优。我们预计公司2018-20  年归属上市公司净利润分别为286.2、317.9、335.0  亿元，对应EPS  分别为5.40、6.00、6.32  元。当前淡季中南部地区水泥价格高位稳定，且即将迎来淡旺季切换，我们预计公司3、4  季度业绩有望持续向好，首次覆盖，给予“推荐”评级。
        风险提示：房地产、基建投资增速快速下滑，将导致水泥需求下降，景气度恶化；行业盈利较好，去产能进展放缓导致中长期仍存产能过剩之忧；供需如边际恶化，则水泥产品价格及盈利水平存下降风险。