华泰证券-东方锆业-002167-二季度业绩下滑，关注锆矿投产进度-180824

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        发布18  年半年报，二季度利润有所下滑
        8  月23  日，公司发布18  年半年报，报告期内公司共计实现营业收入3.07亿元，同比下降6.80%；实现归母净利润0.14  亿元，同比下降11.51%，EPS  为0.02  元。18  年二季度单季营收1.65  亿元，同比下降12.88%；实现归母净利润0.01  亿元，同比下降91.95%。公司二季度由于锆价下滑及产量低预期，利润大幅低于我们此前预期；预计18-20  年公司EPS  为0.09/0.26/0.31  元；关注公司锆矿项目投产进度，维持公司“增持”评级。
        二季度国内锆价震荡下行，营收和毛利率有所下滑
        据中报数据披露，二季度内，公司受国内锆产品价格波动和产销量低于去年同期的影响，部分产品盈利情况出现下滑；其中硅酸锆产品收入和毛利率同比分别下降68.42%和15.67  个百分点。根据亚洲金属网的数据，6  月底国内氧氯化锆的价格较3  月底下滑2.6%，而17  年上半年锆产品价格持续上涨，导致相较去年同期公司库存收益有所下降。18  年上半年，公司财务费用和管理费用亦较去年同期分别增长15.38%和7.4%，拖累公司盈利。
        致力于澳洲资源布局，锆矿资源四季度有望投产
        根据半年报，公司及铭瑞锆业与Image  合作开发的北帕斯盆地布纳伦矿砂项目已全部满足投产所需的资金投入，公司预计18  年第三季度完成项目所有投产条件，第四季度正式投产并生产出第一批矿砂。据半年报披露，第三方机构于18  年进行了项目可行性研究结果的两次更新，报告显示项目净现值由1.35亿澳元增至2.35  亿澳元，内部收益率由64%提高到125%；且项目融资与建设推进顺利，我们认为其或将成为中长期公司的利润增长点。
        四季度Iluka  锆英砂再提价，或提振国内市场
        据瑞道金属资讯，8  月16  日全球第一大锆英砂生产商Iluka  公司发布公告称，第四季度的锆英砂参考价格上调170  美元/吨至1580  美元/吨，有效期为6  个月；此前海外锆英砂生产商Tronox  已于5  月份宣布将三季度锆英砂价格上调175-180  美元/吨。18  年二季度以来，由于国内需求相对疲软，且国内锆产品价格高于海外，因此国内价格持续走弱；我们认为海外龙头企业再度调价，有助于平衡内外价差，或将助力国内市场向好。
        锆矿投产有望增厚业绩，维持公司“增持”评级
        由于半年报业绩低于预期，出于谨慎下调部分产品产量和毛利率假设，预计18-20  年公司营收分别为7.09、10.47、11.00  亿元，归母净利润分别为0.54、1.64、1.91  亿元，18-19  年较此前调整幅度分别为-52.21%和-38.35%，对应当前PE  为81、27、23  倍。参考可比公司估值水平（19  年PE  均值23  倍），由于公司为锆矿唯一标的，且19-20  年海外企业有望持续提价，带动景气度提升，因此给予一定估值溢价，给予公司19  年PE29-31  倍，下调目标价至7.54-8.06  元（原为10.32-12.04  元），维持“增持”评级。
        风险提示：锆价下跌超预期；项目建设不及预期；毛利率水平不及预期。