安信证券-中信证券-600030-自营经纪逆市增长，风控卓越龙头溢价-180824

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        ■事件：8  月23  日公司发布2018  年中报，公司上半年实现营业收入200  亿元，（YoY+7%），归母净利润56  亿元（YoY+13%），ROE  升至3.66%。我们认为公司中报核心变化有：（1）经纪业务收入同比增长3%，股基交易量市占率升至6%，两融市占率升至7%；（2）自营收益同比增长16%，主因是增加对冲策略、固收资产配置和开展衍生品业务获利；（3）资管向主动转型提升费率，境外和直投子公司业绩释放；（4）股权质押规模主动压缩至597  亿元，较年初下降15%。
        ■立足高端客户，经纪收入逆市增长。上半年行业经纪业务收入下降6%，但公司实现代理买卖业务净收入41  亿元，同比增长3%。8  月股基交易量约3663亿元，较1  月下降37%，公司采取重点服务机构和高净值客户交易服务和财富管理需求的发展战略，客户基础和产品优势在市场交易萎缩的背景下进一步凸显。上半年公司在稳定佣金率（万分之4.4）的基础上，实现股基交易额市占率由年初5.6%升至6%，两融余额市占率较同期上升0.7pc  至7.04%。
        ■自营主动投资能力凸显。上半年公司自营业务收入49  亿元，同比增长16%，自营金融资产年化收益率约4.3%。上半年上证综指下降14%，公司采取多元投资策略，如增加对冲投资策略和固定收益类资产配置，降低了股指下降的影响。未来公司向交易投行转型，以为客户提供交易服务为核心开展权益及债券类衍生品做市业务，降低了市场单边波动对公司自营业绩的影响。
        ■投行资源优势凸显，费率下降明显。上半年公司投行收入17.5  亿元，同比微降5%，公司拥有众多优质大项目资源的优势，上半年IPO  和债券承销规模分别增长19%和21%，但费率下降较快导致投行收入下降（如IPO  费率由6.5%降至4.3%）。公司正常审核的IPO  项目有27  个，优质项目储备丰富，下半年公司投行业绩仍有相对良好的保障。
        ■风控卓越，主动压缩股权质押规模。上半年公司正确预判了业务风险，股票质押回购规模由780  亿元主动压缩至597  亿元，较年初下降15%。公司提升业务准入标准和资产减值计提标准，有效降低业务风险对公司的负面影响。
        ■绩优龙头享估值溢价。我们认为公司业绩优异，经纪、自营等业务实现逆市增长，同时风控卓越保障资产质量。随着行业“马太效应”愈发明显，我们认为公司可享有龙头估值溢价。
        ■投资建议：买入-A  投资评级。我们预计公司  2018-2020  年的  EPS  为1.02元、1.06  元和1.17  元，6  个月目标价20.04  元。
        ■风险提示：交易量大幅萎缩风险/股权质押违约风险/政策变化风险