西南证券-重庆啤酒-600132-2018年中报点评：高端化策略效果显著，Q2扣非净利润环比加速-180824

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        投资要点
        业绩总结：公司发布  2018  年中期报告，上半年实现收入  17.64  亿元，同比+10.91%，归母净利润2.1  亿元，同比+29.74%；其中18Q2  实现收入9.51  亿元，同比+11.38%，归母净利润1.34  元，同比+18.21%。
        销量恢复小幅增长，产品结构持续优化，吨价提升。1、从销量上看，在关厂因素逐步消除后，公司整体销量恢复正增长，上半年实现销量47.2  万千升，同比+4.98%，18  年重庆入夏较早以及世界杯对销量提升亦有明显拉动作用。2、从吨价看，公司上半年整体吨价达3561  元/吨，同比+3.7%，部分产品提价+结构持续优化带动吨价提升。高档啤酒（8  元以上）、中档啤酒（4-8  元）、低档啤酒（4  元以下）分别实现收入2.7  亿元、11.8  亿元、2.3  亿元，同比+3.43%、8.97%、3.52%，呈现全面增长态势。3、从产品结构看，公司高端化策略效果显著，“本地强势品牌+国际高端品牌”的组合满足不同消费需求，提升竞争力。国际品牌方面，“特醇嘉士伯”销量同比大幅提升，“乐堡野”在餐饮铺市率和消费者推广度显著提升，高端化持续推进；本土品牌方面，新上市“重庆小麦白”市场反馈较好，有效丰富现饮渠道产品结构。重庆主品牌继续提升，山城系列在调整后恢复增长。在传统餐饮和商超渠道继续深耕外，公司积极开发非现饮渠道，高端化听装产品铺市率大幅增加，进一步丰富消费者选择。4、分区域看，重庆、四川、湖南分别实现收入12.7  亿元（+3.9%）、2.7  亿元（+23.7%）、1.3  亿元（+37.2%），四川和湖南市场的增长：1）受益于嘉士伯集团“大城市”扩张战略；2）委托加工数量增加，同比+35%。
        委托加工占比提升，毛利率小幅下降，Q2  扣非净利润环比加速。1、公司H1整体毛利率39.41%，同比微降0.66pp，主要原因是公司委托加工增加，金额达2.88  亿元（不含税，+35%），占比达到17%。2、销售费用率为13.52%,同比提高0.4  个百分点；管理费用率为5.16%，同比下降0.68  个百分点；资产减值损失为812  万元（主要是坏账+存货），较17  年同期减少2119  万元,瓶型等存货减值接近尾声，回归至正常经营水平。3、公司Q1/Q2  扣非后净利润分别为0.47/1.47  亿元，同比+6.51%/+34.69%，环比明显加速。公司上半年净利润率13.28%，同比提升2.46pp，盈利能力改善。
        盈利预测与评级。啤酒行业处于拐点，产品结构升级带动盈利改善。重庆啤酒在引入嘉士伯高端品牌后，产品矩阵丰富，结构升级势头强劲。预计2018-2020年EPS  分别为0.87  元、1.01  元、1.15  元，未来三年归母净利润将保持19%的复合增长率，暂维持“增持”评级。
        风险提示：原材料价格或大幅波动，销售或不及预期。