天风证券-华新水泥-600801-弹性龙头，蓄力成长-180824

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        事件：近期公司发布中报，2018  上半年实现营收118.83  亿，同比增长26.76%，归母净利20.68  亿，同比大幅增长184.07%，综合毛利率、净利率分别为37.76%、19.05%，同比上涨11.63、11.10  个百分点。二季度实现营收73.74  亿，归母净利15.38亿。公司拥有水泥产能近9000  万吨，骨料产能2100  万吨，混凝土产能2380  万方。
        各项业务齐头并进，弹性龙头营利双增。分产品看，公司水泥业务实现营收99.67亿元，同比增长24.33%，其中，水泥及熟料实现销量3216  万吨，去年同期为3180万吨，同比微增1.13%，我们观察到同期全国水泥产量下滑0.27%，尤其是公司大本营湖北，1-6  月水泥产量同比下滑6.84%，公司产销表现显著优于行业平均，一定程度反映出，行业盈利情况较好情况下，仍因供给侧改革、环保缩减产量、熟料控制外销等因素推动大企业市场份额提升。公司水泥熟料平均售价约324.7  元/吨，去年同期为263.8  元/吨，同比提高近61  元。熟料业务实现收入4.76  亿元，同比增长27.22%，占比4.0%。此外，混凝土业务实现快速增长，涨幅29.21%。骨料业务实现销量612  万吨，营收增速达54.48%。分化到单位利润指标，上半年水泥及熟料吨毛利约为125  元，去年同期约为68  元，同比提高57  元，吨三费从去年同期49  元上升至51  元。吨净利约为70  元，去年同期约为23  元，同比提高47  元。
        业绩优异，淡季不淡是主因。华新主要产能布局在两湖与西南地区，我们观察到水泥价格（1）大本营湖北地区从4  月中旬426.89  元/吨上涨近20  元至5  月中旬446.5元/吨并一直延续至6  月上旬，随后震荡下滑3.57  元至6  月底的442.93  元/吨，7月至今微幅下调4.4  元。同比情况更为可观，例如4-6  月吨均价分别同比提高115、130.5、128  元/吨。（2）湖南地区上半年整体保持稳中有降，累计降幅20  元，但4-6  月均价比去年同期提高133、129、110  元/吨。（3）云南地区价格同比变动幅度不大，4-6  月均价比去年同期提高20、22、25  元/吨。（4）重庆地区4-6  月价格分别同比提高130、136  元、140  元/吨。（5）贵州地区4  月初涨价，至6  月底累计吨涨幅10  元，4-6  月价格分别同比提高近56、70  元、82  元/吨。（中国水泥网）库位偏低，环保错峰助力供给端控量。截止上半年末，数字水泥网统计，武汉、长沙、重庆、昆明、贵阳水泥库容比为50%、65%、55%、70%、60%，均低于去年同期水平。库位同比偏低，减弱淡季降价压力。特色布局，量弹性角度关注地区边际贡献。随着华东、华中区域需求趋缓，西南基建、地产洼地备受关注。当前熟料产能分布中，云南占比18%，重庆、四川分别为6%、5%。1-7  月全国仅有西南板块全部实现同比正增长，重庆、四川、贵州、云南、西藏产量分别提升6.40%、1.25%、9.80%、6.21%、8.41%。西南整体增速5.49%，远超全国平均水平（-0.27%）。
        盈利预测：7  月政治局会议提出基建“补短板”，以及多地出台基建规划，建设预期放量提升水泥需求预期，综合下半年旺季即将开启，高盈利品种骨料的加快布局，协同处置加密布点有望为公司赢得先发优势，看好对未来贡献业绩。我们将2018-2019  年归母净利从前值43.59、46.81  亿上调至48.36、51.97  亿元，调整后EPS  分别为3.23  元、3.47  元，对应PE  分别为6.18、5.75X，给予2018  年8X  估值，目标价从20.56  元上调至25.84  元，维持“买入”评级。
        风险提示：各地区水泥需求不及预期，两湖竞争格局不及预期。