东方证券-中青旅-600138-2018年中报点评：核心景区业绩稳健，估值性价比凸显！-180824

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        核心观点
        .  公司发布中报：18  年上半年公司实现营业收入55.67  亿元/+  16.93%，实现归母净利润4.05  亿元/+16.73%，符合我们预期，略好于市场预期。
        .  两大核心景区：尽管客流量有所下滑，但利润仍保持稳健增长。1）因华东整体旅游市场热度下降，乌镇18  年上半年累计接待游客449.57  万人次/-12.30%（其中东栅202.48  万人次/-17.39%，西栅247.09  万人次/-7.63%）。但受益于前期门票提价及产品体系的丰富，客单明显提升，带动乌镇景区实现8.33  亿元/+6.26%的营收和4.72  亿元/+2.26%的净利润，有效平滑了景气度波动带来对不利影响。2）受天气和交通影响，古北水镇上半年接待游客人数110.40  万人次/-7.78%。但因上半年房地产结算贡献了较大投资收益，古北水镇净利润同比增长155.98%。
        .  门票降价利空出尽，我们认为实际业绩影响有限，期待客流提振进一步抵冲负面效应。9  月20  日起，公司乌镇东栅门票价降为110  元/人（原为120  元），东西栅联票价降为190  元/人（原为200  元）。由于乌镇对门票的依赖度低，预计q4  起的门票降价影响公司18  年业绩1300  万元/-2.3%，对公司实际业绩影响有限。但降价亦有可能带来客流量的反弹，抵冲降价不利影响（5  月华山门票降价后，截止到8  月中旬华山客流量同比增长21%）。我们认为随着降价终于靴子落地，利空出尽，对其影响可不必过分悲观。
        .  光大入主打开成长天花板，看好公司后续发展空间。光大集团董事长表示，未来5-10  年要将光大打造成全球领先的旅游综合服务商，作为光大旗下唯一旅游平台，公司将为承担此目标的主体，有望得到集团更多支持，包括资金、客流、网点等，这将为公司打开成长天花板，看好公司后续发展空间。
        财务预测与投资建议
        .  考虑客流下滑和门票调价，预计18-20  年eps  为0.92/1.08/1.28（原18/19年为0.94/1.10）元，按可比公司估值给予22  倍PE，对应目标价20.24（原为27.26）元，维持“买入”。目前动态市盈率仅19X，估值性价比凸显。
        风险提示
        .  天气等因素对景区业务的可能影响，濮院等外延项目的时间不确定性等。